سوق العملات الرقمية: المخاطر المحتملة لنموذج خيارات القروض

شهدت سوق العملات الرقمية في الفترة الأخيرة أداءً ضعيفًا، حيث تواجه العديد من المشاريع صعوبات. في هذا "السوق الهابطة"، بدأت بعض عيوب الصناعة والثغرات التنظيمية في الظهور تدريجياً. كأحد الشركاء المهمين للمشاريع الجديدة، كان ينبغي على صانعي السوق المساعدة في تطوير المشاريع من خلال توفير السيولة واستقرار الأسعار. ومع ذلك، فإن نوعًا من التعاون يسمى "نموذج خيارات القروض" يُساء استخدامه من قبل بعض الجهات الفاعلة السيئة في ظل الظروف السوقية الحالية، مما يتسبب في أضرار جسيمة للمشاريع الصغيرة في مجال التشفير، ويؤدي إلى أزمة ثقة وفوضى في السوق.

واجهت الأسواق المالية التقليدية مشاكل مماثلة في الماضي، ولكن من خلال تنظيم شامل وآليات شفافة تم تقليل المخاطر إلى أدنى حد. يمكن لصناعة التشفير الاستفادة من تجارب المالية التقليدية لحل الفوضى الحالية وبناء نظام بيئي أكثر عدلاً. ستتناول هذه المقالة بعمق آلية عمل نموذج خيارات القروض، والمخاطر المحتملة على المشاريع، والمقارنة مع الأسواق التقليدية، فضلاً عن الوضع الحالي للسوق.

نموذج خيارات القروض: يبدو لامعًا، لكن يخفي المخاطر

في سوق العملات الرقمية، تتمثل المسؤولية الرئيسية لصانعي السوق في ضمان وجود حجم تداول كافٍ من خلال تداول الرموز بشكل متكرر، لمنع تقلب الأسعار بسبب نقص السيولة. بالنسبة للمشاريع الناشئة، تعتبر البحث عن تعاون مع صانعي السوق خطوة شبه إلزامية، حيث يساعد ذلك المشروع في إدراج عملاته في البورصات وجذب المستثمرين. "نموذج خيارات القرض" هو نموذج تعاون شائع: يقدم المشروع عددًا كبيرًا من الرموز لصانعي السوق بتكاليف منخفضة أو مجانًا؛ ويستخدم صانعو السوق هذه الرموز لتنفيذ عمليات "صنع السوق" في البورصات، للحفاظ على نشاط السوق. عادةً ما تحتوي العقود على شروط خيارات، تتيح لصانعي السوق استرداد الرموز بسعر متفق عليه في أوقات معينة في المستقبل أو شرائها مباشرة، ولكن يمكنهم أيضًا اختيار عدم تنفيذ هذا الخيار.

من الناحية السطحية، يبدو أن هذه طريقة تعاون رابحة للطرفين: يحصل الطرف المشروع على دعم السوق، ويحقق صانع السوق ربحًا من الفرق في التداول أو رسوم الخدمة. ومع ذلك، تكمن المشكلة بالضبط في مرونة شروط الخيارات وعدم وضوح العقد. يوجد عدم توازن في المعلومات بين الطرف المشروع وصانعي السوق، مما يوفر فرصة لبعض صانعي السوق غير الشرفاء. قد لا يكون هؤلاء صناع السوق صادقين في مساعدة المشروع، بل يستخدمون الرموز المستعارة لزعزعة السوق، ويضعون مصالحهم فوق كل شيء.

السلوكيات الاستغلالية: كيف تتعرض المشاريع للضرر

عندما يتم إساءة استخدام نموذج خيارات القرض، قد يتسبب ذلك في أضرار جسيمة للمشروع. الطريقة الأكثر شيوعًا هي "الضرب في السوق": حيث يقوم صناع السوق ببيع كميات كبيرة من الرموز المستعارة، مما يؤدي إلى انخفاض سريع في الأسعار ويثير الرعب بين المستثمرين الأفراد، مما يدفعهم إلى البيع في حالة من الذعر، ويؤدي إلى فوضى في السوق. قد يحقق صناع السوق أرباحًا من ذلك بطرق مثل "البيع على المكشوف"، على سبيل المثال، يبيعون الرموز بأسعار مرتفعة أولاً، وعندما تنهار الأسعار، يشترونها مرة أخرى بأسعار منخفضة لإعادتها إلى الجهة المعنية، محققين من ذلك فارق السعر. أو، قد يستفيدون من شروط الخيارات، من خلال "إعادة" الرموز عند أدنى نقطة سعر، مما يقلل بشكل كبير من التكاليف.

هذا النوع من العمليات له تأثير قاتل على المشاريع الصغيرة. لقد لاحظنا في عدة حالات أن سعر التوكن قد انخفض بشكل كبير في فترة قصيرة، مما أدى إلى تبخر القيمة السوقية بسرعة، وأصبح من شبه المستحيل تمويل المشروع لاحقًا. والأسوأ من ذلك، أن خط حياة مشاريع التشفير يعتمد على ثقة المجتمع، وفور انهيار السعر، إما أن يعتقد المستثمرون أن المشروع "احتيال"، أو يفقدون الثقة تمامًا، مما يؤدي إلى انهيار المجتمع. لدى البورصات متطلبات صارمة بشأن حجم التداول واستقرار الأسعار للتوكنات، وقد يؤدي الانهيار السعري مباشرة إلى الإزالة، مما يثير القلق حول آفاق المشروع.

الأسوأ من ذلك هو أن هذه الاتفاقيات التعاونية غالبًا ما تُغطى باتفاقيات السرية (NDA)، مما يجعل من الصعب على الجمهور فهم التفاصيل الدقيقة. تتكون فرق المشاريع في الغالب من مبتدئين ذوي خلفيات تقنية، مما يجعل فهمهم للسوق المالية ومخاطر العقود ضعيفًا. عندما يواجهون صانعي السوق ذوي الخبرة، غالبًا ما يكونون في وضع دفاعي، مما يجعل من الصعب عليهم إدراك المخاطر المحتملة في العقود. إن هذه المعلومات غير المتكافئة تجعل المشاريع الصغيرة ضحايا سهلة للأعمال الاستغلالية.

مخاطر محتملة أخرى

بالإضافة إلى المشاكل مثل ضغط الأسعار من خلال بيع الرموز المستعارة في "نموذج خيارات القروض"، واستغلال شروط الخيارات للتسوية بأسعار منخفضة، يوجد لدى صانعي السوق في سوق العملات الرقمية أساليب أخرى تستهدف المشاريع الصغيرة التي تفتقر إلى الخبرة. على سبيل المثال، قد يقومون بـ"غسل البيع"، باستخدام حساباتهم أو حسابات مرتبطة بها للتداول المتبادل، مما يخلق حجم تداول زائف لجذب المستثمرين الأفراد. وبمجرد توقف هذه العمليات، ستعود أحجام التداول بسرعة إلى الصفر، وسينهار السعر، وقد تواجه المشاريع حتى خطر الإزالة من البورصة.

قد تحتوي العقود أيضًا على "فخاخ"، مثل متطلبات الهامش المرتفعة، أو "المكافآت غير المعقولة"، وحتى السماح لصانعي السوق بالحصول على الرموز بأسعار منخفضة، ثم بيعها بأسعار مرتفعة بعد الإدراج، مما يتسبب في انهيار الأسعار ويضر بمصالح المستثمرين الأفراد، بينما يتحمل المشروع سمعة سيئة. قد يستغل بعض صانعي السوق ميزة المعلومات، فيتعرفون مسبقًا على أخبار مهمة عن المشروع، ويقومون بالتداول الداخلي، وبعد نشر أخبار إيجابية لرفع الأسعار لاستدراج المستثمرين الأفراد للشراء، يقومون ببيع كميات كبيرة، أو نشر أخبار سلبية لخفض الأسعار لجمعها.

"اختطاف" السيولة هو مشكلة خطيرة أخرى، حيث قد يهدد صانعو السوق بزيادة الأسعار أو سحب الاستثمارات بعد أن تعتمد المشاريع على خدماتهم، مثل التهديد بالانهيار إذا لم يتم تجديد العقد، مما يضع المشاريع في موقف حرج.

بعض صانعي السوق يروجون أيضًا لخدمات "شاملة"، تشمل التسويق والعلاقات العامة ورفع الأسعار، والتي تبدو شاملة ودقيقة من الناحية السطحية، ولكنها قد تكون في الواقع حركة مرور وهمية وتلاعبًا قصير الأجل في الأسعار. بعد ارتفاع الأسعار، تنهار بسرعة، مما يكبد المشروع تكاليف ضخمة، وقد يؤدي أيضًا إلى مخاطر تنظيمية. والأسوأ من ذلك، قد يفضل صانعو السوق الذين يقدمون خدمات لعدة مشاريع العملاء الكبار، ويقومون عن عمد بخفض أسعار المشاريع الصغيرة، أو ينقلون الأموال بين المشاريع المختلفة، مما يخلق تأثير "هذا يرتفع وذاك ينخفض"، مما يؤدي إلى تكبد المشاريع الصغيرة خسائر كبيرة.

تنشأ هذه المشاكل من ثغرات تنظيم سوق العملات الرقمية ونقص خبرة الجهات المعنية بالمشاريع، مما قد يؤدي في النهاية إلى تلاشي القيمة السوقية للمشروع وتفكك المجتمع.

الدروس المستفادة من الأسواق المالية التقليدية

تواجه الأسواق المالية التقليدية، مثل الأسهم والسندات والعقود الآجلة، تحديات مشابهة في السابق. على سبيل المثال، "هجوم السوق الهابطة" يؤدي إلى انخفاض أسعار الأسهم من خلال البيع المكثف للأسهم لتحقيق الأرباح من البيع على المكشوف. في بعض الأحيان، تستغل شركات التداول عالية التردد الخوارزميات فائقة السرعة لتحقيق ميزة في السوق، مما يزيد من تقلبات السوق لتحقيق مكاسب شخصية. توفر عدم شفافية معلومات سوق التداول خارج البورصة (OTC) بعض فرص التسعير غير العادل لبعض صانعي السوق. خلال أزمة المالية العالمية عام 2008، تم اتهام بعض صناديق التحوط بالقيام بعمليات بيع قصيرة ضارة لأسهم البنوك، مما زاد من حالة الذعر في السوق.

ومع ذلك، فقد طورت الأسواق التقليدية استراتيجيات ناضجة للتعامل، والتي تستحق أن تستفيد منها صناعة التشفير. فيما يلي بعض النقاط الرئيسية:

1. تنظيم صارم: وضعت لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) "قاعدة SHO"، التي تتطلب ضمان توفر الأسهم للإقراض قبل القيام بعمليات البيع على المكشوف، لمنع سلوك "البيع على المكشوف العاري". "قاعدة ارتفاع الأسعار" تحدد أنه يمكن القيام بعمليات البيع على المكشوف فقط عندما يرتفع سعر السهم، مما يحد من الضغط الضار على الأسعار. يتم حظر سلوك التلاعب في السوق بشكل صارم، وقد يواجه المخالفون لقانون الأوراق المالية، المادة 10b-5، غرامات ضخمة أو حتى عقوبات جنائية. كما نفذت الاتحاد الأوروبي "اللائحة الخاصة بإساءة استخدام السوق" (MAR)، التي تستهدف بشكل خاص سلوك التلاعب في الأسعار.

2. الشفافية المعلوماتية: تتطلب الأسواق التقليدية من الشركات المدرجة الإبلاغ عن محتوى الاتفاقيات مع صناع السوق للجهات التنظيمية، ويجب أن تكون بيانات التداول (مثل الأسعار، وحجم التداول) علنية وشفافة، ويمكن للمستثمرين الاستعلام عنها من خلال محطات متخصصة. يجب الإبلاغ عن الصفقات الكبيرة، لمنع "البيع المفاجئ" في الخفاء. هذه الشفافية تحد بشكل فعال من السلوكيات غير المناسبة لصناع السوق.

3. المراقبة في الوقت الحقيقي: تقوم البورصات باستخدام الخوارزميات لمراقبة السوق في الوقت الحقيقي، وعندما يتم اكتشاف تقلبات سعرية غير طبيعية أو حجم تداول، مثل انخفاض حاد في سعر سهم معين، سيتم على الفور تفعيل إجراءات التحقيق. آلية التوقف التلقائي توقف التداول بشكل تلقائي خلال التقلبات السعرية الحادة، مما يمنح السوق فترة للهدوء، لمنع انتشار مشاعر الذعر.

4. المعايير الصناعية: وضعت هيئات مثل هيئة تنظيم الصناعة المالية الأمريكية (FINRA) معايير أخلاقية لصانعي السوق، تتطلب تقديم عروض أسعار عادلة، والحفاظ على استقرار السوق. يجب على صانعي السوق المعتمدين (DMM) في بورصة نيويورك الامتثال لمتطلبات صارمة من حيث رأس المال والسلوك، وإلا فإنهم سيفقدون تأهيلهم.

5. حماية المستثمرين: إذا قام صانعي السوق بزعزعة النظام السوقي، يمكن للمستثمرين السعي للحصول على تعويض من خلال دعاوى جماعية. بعد أزمة المالية في عام 2008، تم مقاضاة العديد من البنوك من قبل المساهمين بسبب سلوكيات التلاعب بالسوق. تقدم شركة حماية المستثمرين في الأوراق المالية (SIPC) تعويضًا بدرجة معينة عن الخسائر الناتجة عن سلوكيات غير لائقة من قبل الوسطاء.

على الرغم من أن هذه التدابير لا يمكن أن تقضي تمامًا على المشكلة، إلا أنها قد قللت بشكل كبير من السلوكيات الاستغلالية في السوق التقليدي. تكمن الخبرة الأساسية في السوق التقليدي في الدمج العضوي للتنظيم والشفافية وآليات المساءلة، وبناء نظام حماية متعدد المستويات.

سوق العملات الرقمية面临的特殊挑战

بالمقارنة مع الأسواق التقليدية، يبدو أن سوق العملات الرقمية أكثر هشاشة، والأسباب الرئيسية تشمل:

1. نظام الرقابة غير متطور: تتمتع الأسواق التقليدية بخبرة رقابية تمتد لمئات السنين، والنظام القانوني أكثر اكتمالاً. بينما لا يزال الوضع التنظيمي العالمي في سوق العملات الرقمية متفرقاً، وتفتقر العديد من المناطق إلى لوائح واضحة بشأن تلاعب السوق أو سلوك صانعي السوق، مما يوفر فرصة للممارسين غير الأخلاقيين.

2. حجم السوق صغير نسبياً: لا يزال هناك فجوة كبيرة بين القيمة السوقية والسيولة للعملات الرقمية مقارنةً بأسواق الأسهم الناضجة. قد تؤثر عمليات صانع السوق الفردي بشكل كبير على سعر رمز معين، بينما من الصعب التحكم في الأسهم الكبرى في الأسواق التقليدية من قبل جهة واحدة.

3. نقص خبرة فريق المشروع: العديد من فرق مشاريع التشفير تتكون في الغالب من خبراء تقنيين، وتفتقر إلى الفهم العميق لأسواق المال. قد لا يدركون تمامًا المخاطر المحتملة لنموذج خيارات القرض، ويكونون عرضة للتضليل من قبل صانعي السوق عند توقيع العقود.

4. عدم الشفافية: تستخدم سوق العملات الرقمية بشكل عام بروتوكولات سرية، وغالبًا ما لا يتم نشر تفاصيل العقود. لقد خضعت هذه السرية لرقابة صارمة من قبل الجهات التنظيمية في الأسواق التقليدية، لكنها أصبحت طبيعة في مجال التشفير.

تساهم هذه العوامل مجتمعة في جعل المشاريع الصغيرة هدفًا أكثر سهولة للسلوكيات الجشعة، كما أنها تؤدي تدريجيًا إلى تآكل قاعدة الثقة والبيئة الصحية في الصناعة بأكملها.