Interprétation de l'IPO Circle : le potentiel de hausse derrière un faible Taux d'intérêt net
Circle a choisi de se lancer en bourse à un moment où le secteur est en phase d'accélération de la liquidation, cachant derrière cela une histoire apparemment contradictoire mais pleine d'imagination : le taux de bénéfice net continue de diminuer, mais recèle toujours un énorme potentiel de hausse. D'une part, il bénéficie d'une grande transparence, d'une forte conformité réglementaire et de revenus de réserve stables ; d'autre part, sa rentabilité semble étonnamment "douce", avec un taux de bénéfice net de seulement 9,3 % en 2024. Cette "inefficacité" apparente ne provient pas d'un échec du modèle commercial, mais révèle plutôt une logique de croissance plus profonde : dans un contexte où le dividende des taux d'intérêt élevés s'estompe progressivement et où la structure des coûts de distribution est complexe, Circle est en train de construire une infrastructure de stablecoin hautement extensible et conforme, tandis que ses bénéfices sont stratégiquement "réinvestis" dans l'augmentation de sa part de marché et ses atouts réglementaires. Cet article suivra le parcours de sept ans de Circle vers l'introduction en bourse, en analysant en profondeur son potentiel de croissance et sa logique de capitalisation, de la gouvernance d'entreprise à la structure commerciale en passant par le modèle de rentabilité.
1. Sept ans de marathon boursier : une histoire de l'évolution de la réglementation crypto
1.1 Changement de paradigme des trois tentatives de capitalisation (2018-2025)
Le parcours d’introduction en bourse de Circle est un spécimen vivant du jeu dynamique entre les sociétés de crypto-monnaies et le cadre réglementaire. Le premier test d’introduction en bourse en 2018 a coïncidé avec une période d’ambiguïté pour la détermination des attributs de la cryptomonnaie par la Securities and Exchange Commission des États-Unis. À cette époque, la société a formé un « paiement + transaction » à deux roues motrices par le biais de l’acquisition d’une bourse, et a reçu 110 millions de dollars de financement d’un certain nombre d’institutions bien connues, mais les doutes des régulateurs sur la conformité des activités de la bourse et le choc soudain du marché baissier ont fait chuter la valorisation de 75 %, passant de 3 milliards de dollars à 750 millions de dollars, exposant la fragilité du modèle commercial des premières sociétés de cryptomonnaies.
Les tentatives de SPAC en 2021 révèlent les limites de la pensée d'arbitrage réglementaire. Bien que la fusion avec une société d'acquisition puisse contourner le strict examen des IPO traditionnelles, les interrogations de la SEC sur le traitement comptable des stablecoins touchent au cœur du sujet, exigeant que Circle prouve que le USDC ne doit pas être classé comme un titre. Ce défi réglementaire a conduit à l'échec de la transaction, mais a paradoxalement poussé l'entreprise à réaliser une transformation clé : se défaire d'actifs non essentiels et établir la stratégie centrale de "stablecoin en tant que service". Depuis ce moment jusqu'à aujourd'hui, Circle s'est complètement engagé dans la construction de la conformité du USDC et demande activement des licences réglementaires dans plusieurs pays à travers le monde.
Le choix d'IPO de 2025 marque la maturité du chemin de capitalisation des entreprises de crypto. L'introduction en bourse sur le NYSE nécessite non seulement de répondre à l'ensemble des exigences de divulgation de la Regulation S-K, mais aussi de se soumettre à l'audit interne de la loi Sarbanes-Oxley. Il convient de noter que le document S-1 révèle pour la première fois en détail le mécanisme de gestion des réserves : parmi des actifs d'environ 32 milliards de dollars, 85 % sont alloués via un fonds de réserve Circle d'une société de gestion d'actifs dans des accords de rachat inversé de nuit, et 15 % sont conservés auprès de banques systémiquement importantes comme la Bank of New York Mellon. Cette opération de transparence construit en réalité un cadre de réglementation équivalent à celui des fonds de marché monétaire traditionnels.
1.2 Collaboration avec une plateforme de trading : de la co-construction écologique à des relations subtiles
Dès le lancement de l'USDC, les deux parties ont collaboré via l'alliance Centre. Lors de la création de l'alliance Centre en 2018, une plateforme d'échange détenait 50 % des actions, ouvrant rapidement le marché grâce à un modèle de "sortie technologique pour un accès au trafic". Selon les documents d'introduction en bourse de Circle en 2023, elle a acquis les 50 % restants des actions du Centre Consortium pour 210 millions de dollars en actions d'une certaine plateforme d'échange, et un nouvel accord de partage sur l'USDC a également été établi.
L'accord de partage en cours est une clause d'un jeu dynamique. Selon la divulgation S-1, les deux parties partagent les revenus de réserve USDC selon un certain pourcentage mentionné dans le texte (, partageant environ 50 % des revenus de réserve ), le taux de partage étant lié à la quantité de USDC fournie par cette plateforme. D'après les données publiques, en 2024, cette plateforme détient environ 20 % de l'offre totale de USDC en circulation. Grâce à sa part d'approvisionnement de 20 %, cette plateforme a obtenu environ 55 % des revenus de réserve, ce qui pose certains risques pour Circle : lorsque l'USDC s'étend en dehors de l'écosystème de cette plateforme, le coût marginal augmentera de manière non linéaire.
2. Gestion des réserves de l’USDC et structure de l’équité et de l’actionnariat
2.1 Gestion des réserves par niveaux
La gestion des réserves de l'USDC présente des caractéristiques évidentes de "couches de liquidité" :
Cash (15% ) : Déposé auprès de GSIB tels que The Bank of New York Mellon pour faire face aux rachats soudains
Fonds de réserve (85%) : Alloué par le Circle Reserve Fund géré par une société de gestion d'actifs.
À partir de 2023, les réserves de l’USDC sont limitées aux soldes de trésorerie des comptes bancaires et du Circle Reserve Fund, et son portefeuille d’actifs se compose principalement de titres du Trésor américain dont l’échéance résiduelle n’excède pas trois mois, des accords de rachat au jour le jour du Trésor américain. L’échéance moyenne pondérée en dollars du portefeuille n’excède pas 60 jours et la durée moyenne pondérée en dollars ne dépasse pas 120 jours.
2.2 Classification des capitaux propres et gouvernance hiérarchique
Selon le document S-1 soumis à la SEC, Circle adoptera une structure de propriété à trois niveaux après son introduction en bourse :
Actions de classe A : actions ordinaires émises lors de l'IPO, chaque action a droit à une voix.
Actions de classe B : détenues par les cofondateurs, chaque action possède cinq droits de vote, mais le quota total de droits de vote est limité à 30 %, ce qui garantit que même après l'introduction en bourse, l'équipe fondatrice centrale conserve le pouvoir décisionnel.
Actions de classe C : sans droit de vote, pouvant être converties sous certaines conditions, garantissant que la structure de gouvernance de l'entreprise respecte les règles de la Bourse de New York.
La structure de l’actionnariat est conçue pour équilibrer le financement des marchés publics avec la stabilité de la stratégie à long terme de l’entreprise, tout en gardant le contrôle sur les décisions clés de l’équipe de direction.
2.3 Répartition des actions détenues par les dirigeants et les institutions
Le document S-1 révèle que l'équipe de direction possède une grande quantité d'actions, tandis que plusieurs fonds de capital-risque et investisseurs institutionnels renommés détiennent chacun plus de 5 % des actions, ces institutions détenant ensemble plus de 130 millions d'actions. Un IPO évalué à 5 milliards pourrait leur apporter des retours significatifs.
3. Modèle de profit et démantèlement des revenus
3.1 Modèle de rendement et indicateurs d'exploitation
Sources de revenus : Les revenus de réserve constituent la principale source de revenus de Circle. Chaque jeton USDC est soutenu par un équivalent en dollars, et les actifs de réserve investis comprennent principalement des obligations d'État américaines à court terme et des accords de rachat, générant des revenus d'intérêts stables pendant les périodes de taux d'intérêt élevés. Selon les données de S-1, le chiffre d'affaires total pour 2024 atteindra 1,68 milliard de dollars, dont 99 %( environ 1,661 milliard de dollars) proviennent des revenus de réserve.
Partage des revenus avec les partenaires : l'accord de coopération avec une certaine plateforme d'échange stipule que cette plateforme reçoit 50 % des revenus de réserve en fonction de la quantité de USDC détenue, ce qui a conduit à des revenus réels relativement bas pour Circle, affectant ainsi la performance du bénéfice net. Bien que ce taux de partage ait pesé sur les bénéfices, il s'agit également du coût nécessaire pour que Circle et ses partenaires construisent un écosystème et promeuvent l'utilisation généralisée de l'USDC.
Autres revenus : En plus des intérêts de réserve, Circle génère également des revenus grâce à des services aux entreprises, des activités de Mint USDC, des frais de transaction inter-chaînes, etc., mais la contribution est relativement faible, avec seulement 15,16 millions de dollars.
3.2 Le paradoxe de la hausse des revenus et de la contraction des profits(2022-2024)
Derrière les contradictions apparentes se cachent des causes structurelles :
De la convergence multi-noyau à un noyau unique : de 2022 à 2024, les revenus totaux de Circle passent de 772 millions de dollars à 1,676 millions de dollars, avec un taux de croissance annuel composé de 47,5 %. Parmi ceux-ci, les revenus de réserve sont devenus la source de revenus la plus essentielle de l'entreprise, la part des revenus passant de 95,3 % en 2022 à 99,1 % en 2024. Cette augmentation de la concentration illustre le succès de sa stratégie "stablecoin en tant que service", mais signifie également que l'entreprise est devenue de plus en plus dépendante des variations des taux d'intérêt macroéconomiques.
Les dépenses de distribution en forte hausse compressent la marge brute : les coûts de distribution et de transaction de Circle ont considérablement augmenté en trois ans, passant de 287 millions de dollars en 2022 à 1,01 milliard de dollars en 2024, soit une hausse de 253 %. Ces coûts sont principalement utilisés pour l'émission, le rachat et les dépenses du système de règlement et de paiement de l'USDC, et avec l'augmentation du volume en circulation de l'USDC, ces dépenses connaissent également une croissance rigide.
En raison de l'incapacité à réduire significativement ces coûts, la marge brute de Circle est rapidement tombée de 62,8 % en 2022 à 39,7 % en 2024. Cela reflète que son modèle de stablecoin ToB, bien qu'il dispose d'un avantage d'échelle, sera confronté à un risque systémique de compression des bénéfices durant une période de baisse des taux d'intérêt.
Redressement avec ralentissement marginal : Circle s’est officiellement redressé en 2023 avec un bénéfice net de 268 millions de dollars et une marge bénéficiaire nette de 18,45 %. Bien que la tendance à la rentabilité se poursuive en 2024, après déduction des coûts d’exploitation et des impôts, le revenu disponible ne sera que de 101 251 000 $ US, et après l’ajout du revenu non opérationnel de 54 416 000 $ US, la marge bénéficiaire nette sera de 155 millions $ US, mais la marge bénéficiaire nette est tombée à 9,28 %, soit une baisse d’environ la moitié en glissement annuel.
Coûts rigides : Il est à noter que l'entreprise a investi 137 millions de dollars en 2024 dans les dépenses administratives générales (General & Administrative), soit une hausse de 37,1 % par rapport à l'année précédente, avec une croissance continue pendant trois ans. En tenant compte des informations divulguées dans son S-1, cette dépense est principalement consacrée aux demandes de licences à l'échelle mondiale, à l'audit, à l'expansion des équipes de conformité juridique, etc., ce qui confirme la rigidité des coûts résultant de sa stratégie de "conformité prioritaire".
Dans l'ensemble, Circle s'est complètement détaché du "récit des échanges" en 2022, a atteint un point de rentabilité en 2023, a réussi à maintenir ses bénéfices en 2024 mais avec un ralentissement de la croissance, et sa structure financière s'est progressivement rapprochée de celle des institutions financières traditionnelles.
Cependant, sa structure de revenus, qui dépend fortement des spreads des bons du Trésor américain et de la taille des transactions, signifie également que si elle rencontre un cycle de taux d’intérêt baissiers ou un ralentissement de la croissance de l’USDC, elle aura un impact direct sur ses bénéfices. Afin de maintenir une rentabilité durable à l’avenir, Circle doit rechercher un équilibre plus stable entre la « réduction des coûts » et l'« expansion incrémentielle ».
Les contradictions profondes résident dans les défauts du modèle commercial : lorsque les attributs de l'USDC en tant qu'"actif inter-chaînes" augmentent (, le volume des transactions sur la chaîne pour 2024 atteindra 20 000 milliards de dollars ), l'effet multiplicateur de la monnaie affaiblit en fait la rentabilité des émetteurs. Cela rappelle les difficultés du secteur bancaire traditionnel.
3.3 faible Taux d'intérêt derrière la hausse du potentiel de croissance
Bien que la marge bénéficiaire nette de Circle ait continué d’être sous pression en raison des coûts de distribution élevés et des dépenses de conformité (2024 avec une marge bénéficiaire nette annuelle de seulement 9,3 %, en baisse ) 42 % d’une année sur l’autre, plusieurs moteurs de croissance étaient encore cachés dans son modèle économique et ses données financières.
L'augmentation continue de la circulation stimule une hausse stable des revenus de réserve :
Selon les données d’une plateforme de données, au début du mois d’avril 2025, la capitalisation boursière de l’USDC dépassait 60 milliards de dollars, juste derrière les 144,4 milliards de dollars d’un stablecoin. À la fin de l’année 2024, la part de marché de l’USDC est passée à 26 %. D’autre part, la croissance de la capitalisation boursière de l’USDC restera forte en 2025. La capitalisation boursière de l’USDC a augmenté de 16 milliards de dollars en 2025. Si l’on considère que sa capitalisation boursière était inférieure à 1 milliard de dollars en 2020, le taux de croissance annuel composé de 2020 à avril 2025 a (CAGR) atteint 89,7 %. Même si la croissance de l’USDC ralentit au cours des huit mois restants, sa capitalisation boursière devrait toujours atteindre 90 milliards de dollars d’ici la fin de l’année, avec un TCAC de 160,5 %. Bien que les revenus de réserve soient très sensibles aux taux d’intérêt, les faibles taux d’intérêt peuvent stimuler la demande d’USDC, et une forte expansion d’échelle peut partiellement compenser les risques de baisse des taux d’intérêt.
Optimisation structurelle des coûts de distribution : bien que des commissions élevées soient versées à une plateforme de trading en 2024, ce coût est en relation non linéaire avec la hausse du volume. Par exemple, la collaboration avec une bourse n'entraîne qu'un paiement unique de 60,25 millions de dollars, ce qui permet d'augmenter l'offre USDC de sa plateforme de 1 milliard à 4 milliards de dollars, le coût d'acquisition par client étant significativement inférieur à celui d'une autre plateforme de trading. En tenant compte du plan de collaboration entre Circle et cette bourse dans le document S-1, on peut s'attendre à ce que Circle réalise une hausse de sa capitalisation boursière à un coût moindre.
Évaluation conservatrice ne tenant pas compte de la rareté du marché : l'évaluation de l'introduction en bourse de Circle se situe entre 4 et 5 milliards de dollars, basée sur un bénéfice net ajusté de 200 millions de dollars, avec un P/E compris entre 20 et 25x. Cela est similaire à certaines entreprises de paiement (19x) et certaines entreprises de technologie financière (22x), reflétant apparemment le positionnement du marché sur leur "croissance lente et bénéfice stable", mais ce système d'évaluation n'a pas encore pleinement pris en compte la valeur de rareté de son statut de seul actif stablecoin pur sur le marché américain. Les actifs uniques dans des segments de marché spécifiques bénéficient généralement d'une prime d'évaluation, mais Circle ne l'a pas pris en compte. De plus, si la législation sur les stablecoins est mise en œuvre avec succès, les émetteurs offshore devront ajuster considérablement leurs réserves.
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Analyse de l'introduction en bourse de Circle : le potentiel de croissance et la logique de capitalisation derrière un faible taux de marge nette
Interprétation de l'IPO Circle : le potentiel de hausse derrière un faible Taux d'intérêt net
Circle a choisi de se lancer en bourse à un moment où le secteur est en phase d'accélération de la liquidation, cachant derrière cela une histoire apparemment contradictoire mais pleine d'imagination : le taux de bénéfice net continue de diminuer, mais recèle toujours un énorme potentiel de hausse. D'une part, il bénéficie d'une grande transparence, d'une forte conformité réglementaire et de revenus de réserve stables ; d'autre part, sa rentabilité semble étonnamment "douce", avec un taux de bénéfice net de seulement 9,3 % en 2024. Cette "inefficacité" apparente ne provient pas d'un échec du modèle commercial, mais révèle plutôt une logique de croissance plus profonde : dans un contexte où le dividende des taux d'intérêt élevés s'estompe progressivement et où la structure des coûts de distribution est complexe, Circle est en train de construire une infrastructure de stablecoin hautement extensible et conforme, tandis que ses bénéfices sont stratégiquement "réinvestis" dans l'augmentation de sa part de marché et ses atouts réglementaires. Cet article suivra le parcours de sept ans de Circle vers l'introduction en bourse, en analysant en profondeur son potentiel de croissance et sa logique de capitalisation, de la gouvernance d'entreprise à la structure commerciale en passant par le modèle de rentabilité.
1. Sept ans de marathon boursier : une histoire de l'évolution de la réglementation crypto
1.1 Changement de paradigme des trois tentatives de capitalisation (2018-2025)
Le parcours d’introduction en bourse de Circle est un spécimen vivant du jeu dynamique entre les sociétés de crypto-monnaies et le cadre réglementaire. Le premier test d’introduction en bourse en 2018 a coïncidé avec une période d’ambiguïté pour la détermination des attributs de la cryptomonnaie par la Securities and Exchange Commission des États-Unis. À cette époque, la société a formé un « paiement + transaction » à deux roues motrices par le biais de l’acquisition d’une bourse, et a reçu 110 millions de dollars de financement d’un certain nombre d’institutions bien connues, mais les doutes des régulateurs sur la conformité des activités de la bourse et le choc soudain du marché baissier ont fait chuter la valorisation de 75 %, passant de 3 milliards de dollars à 750 millions de dollars, exposant la fragilité du modèle commercial des premières sociétés de cryptomonnaies.
Les tentatives de SPAC en 2021 révèlent les limites de la pensée d'arbitrage réglementaire. Bien que la fusion avec une société d'acquisition puisse contourner le strict examen des IPO traditionnelles, les interrogations de la SEC sur le traitement comptable des stablecoins touchent au cœur du sujet, exigeant que Circle prouve que le USDC ne doit pas être classé comme un titre. Ce défi réglementaire a conduit à l'échec de la transaction, mais a paradoxalement poussé l'entreprise à réaliser une transformation clé : se défaire d'actifs non essentiels et établir la stratégie centrale de "stablecoin en tant que service". Depuis ce moment jusqu'à aujourd'hui, Circle s'est complètement engagé dans la construction de la conformité du USDC et demande activement des licences réglementaires dans plusieurs pays à travers le monde.
Le choix d'IPO de 2025 marque la maturité du chemin de capitalisation des entreprises de crypto. L'introduction en bourse sur le NYSE nécessite non seulement de répondre à l'ensemble des exigences de divulgation de la Regulation S-K, mais aussi de se soumettre à l'audit interne de la loi Sarbanes-Oxley. Il convient de noter que le document S-1 révèle pour la première fois en détail le mécanisme de gestion des réserves : parmi des actifs d'environ 32 milliards de dollars, 85 % sont alloués via un fonds de réserve Circle d'une société de gestion d'actifs dans des accords de rachat inversé de nuit, et 15 % sont conservés auprès de banques systémiquement importantes comme la Bank of New York Mellon. Cette opération de transparence construit en réalité un cadre de réglementation équivalent à celui des fonds de marché monétaire traditionnels.
! L’introduction en bourse de Circle expliquée : le potentiel de croissance derrière une faible marge bénéficiaire nette
1.2 Collaboration avec une plateforme de trading : de la co-construction écologique à des relations subtiles
Dès le lancement de l'USDC, les deux parties ont collaboré via l'alliance Centre. Lors de la création de l'alliance Centre en 2018, une plateforme d'échange détenait 50 % des actions, ouvrant rapidement le marché grâce à un modèle de "sortie technologique pour un accès au trafic". Selon les documents d'introduction en bourse de Circle en 2023, elle a acquis les 50 % restants des actions du Centre Consortium pour 210 millions de dollars en actions d'une certaine plateforme d'échange, et un nouvel accord de partage sur l'USDC a également été établi.
L'accord de partage en cours est une clause d'un jeu dynamique. Selon la divulgation S-1, les deux parties partagent les revenus de réserve USDC selon un certain pourcentage mentionné dans le texte (, partageant environ 50 % des revenus de réserve ), le taux de partage étant lié à la quantité de USDC fournie par cette plateforme. D'après les données publiques, en 2024, cette plateforme détient environ 20 % de l'offre totale de USDC en circulation. Grâce à sa part d'approvisionnement de 20 %, cette plateforme a obtenu environ 55 % des revenus de réserve, ce qui pose certains risques pour Circle : lorsque l'USDC s'étend en dehors de l'écosystème de cette plateforme, le coût marginal augmentera de manière non linéaire.
2. Gestion des réserves de l’USDC et structure de l’équité et de l’actionnariat
2.1 Gestion des réserves par niveaux
La gestion des réserves de l'USDC présente des caractéristiques évidentes de "couches de liquidité" :
À partir de 2023, les réserves de l’USDC sont limitées aux soldes de trésorerie des comptes bancaires et du Circle Reserve Fund, et son portefeuille d’actifs se compose principalement de titres du Trésor américain dont l’échéance résiduelle n’excède pas trois mois, des accords de rachat au jour le jour du Trésor américain. L’échéance moyenne pondérée en dollars du portefeuille n’excède pas 60 jours et la durée moyenne pondérée en dollars ne dépasse pas 120 jours.
2.2 Classification des capitaux propres et gouvernance hiérarchique
Selon le document S-1 soumis à la SEC, Circle adoptera une structure de propriété à trois niveaux après son introduction en bourse :
La structure de l’actionnariat est conçue pour équilibrer le financement des marchés publics avec la stabilité de la stratégie à long terme de l’entreprise, tout en gardant le contrôle sur les décisions clés de l’équipe de direction.
2.3 Répartition des actions détenues par les dirigeants et les institutions
Le document S-1 révèle que l'équipe de direction possède une grande quantité d'actions, tandis que plusieurs fonds de capital-risque et investisseurs institutionnels renommés détiennent chacun plus de 5 % des actions, ces institutions détenant ensemble plus de 130 millions d'actions. Un IPO évalué à 5 milliards pourrait leur apporter des retours significatifs.
3. Modèle de profit et démantèlement des revenus
3.1 Modèle de rendement et indicateurs d'exploitation
3.2 Le paradoxe de la hausse des revenus et de la contraction des profits(2022-2024)
Derrière les contradictions apparentes se cachent des causes structurelles :
De la convergence multi-noyau à un noyau unique : de 2022 à 2024, les revenus totaux de Circle passent de 772 millions de dollars à 1,676 millions de dollars, avec un taux de croissance annuel composé de 47,5 %. Parmi ceux-ci, les revenus de réserve sont devenus la source de revenus la plus essentielle de l'entreprise, la part des revenus passant de 95,3 % en 2022 à 99,1 % en 2024. Cette augmentation de la concentration illustre le succès de sa stratégie "stablecoin en tant que service", mais signifie également que l'entreprise est devenue de plus en plus dépendante des variations des taux d'intérêt macroéconomiques.
Les dépenses de distribution en forte hausse compressent la marge brute : les coûts de distribution et de transaction de Circle ont considérablement augmenté en trois ans, passant de 287 millions de dollars en 2022 à 1,01 milliard de dollars en 2024, soit une hausse de 253 %. Ces coûts sont principalement utilisés pour l'émission, le rachat et les dépenses du système de règlement et de paiement de l'USDC, et avec l'augmentation du volume en circulation de l'USDC, ces dépenses connaissent également une croissance rigide.
En raison de l'incapacité à réduire significativement ces coûts, la marge brute de Circle est rapidement tombée de 62,8 % en 2022 à 39,7 % en 2024. Cela reflète que son modèle de stablecoin ToB, bien qu'il dispose d'un avantage d'échelle, sera confronté à un risque systémique de compression des bénéfices durant une période de baisse des taux d'intérêt.
Redressement avec ralentissement marginal : Circle s’est officiellement redressé en 2023 avec un bénéfice net de 268 millions de dollars et une marge bénéficiaire nette de 18,45 %. Bien que la tendance à la rentabilité se poursuive en 2024, après déduction des coûts d’exploitation et des impôts, le revenu disponible ne sera que de 101 251 000 $ US, et après l’ajout du revenu non opérationnel de 54 416 000 $ US, la marge bénéficiaire nette sera de 155 millions $ US, mais la marge bénéficiaire nette est tombée à 9,28 %, soit une baisse d’environ la moitié en glissement annuel.
Coûts rigides : Il est à noter que l'entreprise a investi 137 millions de dollars en 2024 dans les dépenses administratives générales (General & Administrative), soit une hausse de 37,1 % par rapport à l'année précédente, avec une croissance continue pendant trois ans. En tenant compte des informations divulguées dans son S-1, cette dépense est principalement consacrée aux demandes de licences à l'échelle mondiale, à l'audit, à l'expansion des équipes de conformité juridique, etc., ce qui confirme la rigidité des coûts résultant de sa stratégie de "conformité prioritaire".
Dans l'ensemble, Circle s'est complètement détaché du "récit des échanges" en 2022, a atteint un point de rentabilité en 2023, a réussi à maintenir ses bénéfices en 2024 mais avec un ralentissement de la croissance, et sa structure financière s'est progressivement rapprochée de celle des institutions financières traditionnelles.
Cependant, sa structure de revenus, qui dépend fortement des spreads des bons du Trésor américain et de la taille des transactions, signifie également que si elle rencontre un cycle de taux d’intérêt baissiers ou un ralentissement de la croissance de l’USDC, elle aura un impact direct sur ses bénéfices. Afin de maintenir une rentabilité durable à l’avenir, Circle doit rechercher un équilibre plus stable entre la « réduction des coûts » et l'« expansion incrémentielle ».
Les contradictions profondes résident dans les défauts du modèle commercial : lorsque les attributs de l'USDC en tant qu'"actif inter-chaînes" augmentent (, le volume des transactions sur la chaîne pour 2024 atteindra 20 000 milliards de dollars ), l'effet multiplicateur de la monnaie affaiblit en fait la rentabilité des émetteurs. Cela rappelle les difficultés du secteur bancaire traditionnel.
3.3 faible Taux d'intérêt derrière la hausse du potentiel de croissance
Bien que la marge bénéficiaire nette de Circle ait continué d’être sous pression en raison des coûts de distribution élevés et des dépenses de conformité (2024 avec une marge bénéficiaire nette annuelle de seulement 9,3 %, en baisse ) 42 % d’une année sur l’autre, plusieurs moteurs de croissance étaient encore cachés dans son modèle économique et ses données financières.
L'augmentation continue de la circulation stimule une hausse stable des revenus de réserve :
Selon les données d’une plateforme de données, au début du mois d’avril 2025, la capitalisation boursière de l’USDC dépassait 60 milliards de dollars, juste derrière les 144,4 milliards de dollars d’un stablecoin. À la fin de l’année 2024, la part de marché de l’USDC est passée à 26 %. D’autre part, la croissance de la capitalisation boursière de l’USDC restera forte en 2025. La capitalisation boursière de l’USDC a augmenté de 16 milliards de dollars en 2025. Si l’on considère que sa capitalisation boursière était inférieure à 1 milliard de dollars en 2020, le taux de croissance annuel composé de 2020 à avril 2025 a (CAGR) atteint 89,7 %. Même si la croissance de l’USDC ralentit au cours des huit mois restants, sa capitalisation boursière devrait toujours atteindre 90 milliards de dollars d’ici la fin de l’année, avec un TCAC de 160,5 %. Bien que les revenus de réserve soient très sensibles aux taux d’intérêt, les faibles taux d’intérêt peuvent stimuler la demande d’USDC, et une forte expansion d’échelle peut partiellement compenser les risques de baisse des taux d’intérêt.
Optimisation structurelle des coûts de distribution : bien que des commissions élevées soient versées à une plateforme de trading en 2024, ce coût est en relation non linéaire avec la hausse du volume. Par exemple, la collaboration avec une bourse n'entraîne qu'un paiement unique de 60,25 millions de dollars, ce qui permet d'augmenter l'offre USDC de sa plateforme de 1 milliard à 4 milliards de dollars, le coût d'acquisition par client étant significativement inférieur à celui d'une autre plateforme de trading. En tenant compte du plan de collaboration entre Circle et cette bourse dans le document S-1, on peut s'attendre à ce que Circle réalise une hausse de sa capitalisation boursière à un coût moindre.
Évaluation conservatrice ne tenant pas compte de la rareté du marché : l'évaluation de l'introduction en bourse de Circle se situe entre 4 et 5 milliards de dollars, basée sur un bénéfice net ajusté de 200 millions de dollars, avec un P/E compris entre 20 et 25x. Cela est similaire à certaines entreprises de paiement (19x) et certaines entreprises de technologie financière (22x), reflétant apparemment le positionnement du marché sur leur "croissance lente et bénéfice stable", mais ce système d'évaluation n'a pas encore pleinement pris en compte la valeur de rareté de son statut de seul actif stablecoin pur sur le marché américain. Les actifs uniques dans des segments de marché spécifiques bénéficient généralement d'une prime d'évaluation, mais Circle ne l'a pas pris en compte. De plus, si la législation sur les stablecoins est mise en œuvre avec succès, les émetteurs offshore devront ajuster considérablement leurs réserves.