Pasar stablecoin mengalami perubahan besar, peluncuran Circle membuka babak baru

Pasar stablecoin sedang menghadapi titik balik yang penting. IPO perusahaan Circle menandai masuknya stablecoin secara resmi ke panggung utama pasar modal global, ini bukan hanya sebuah peristiwa tonggak bisnis, tetapi juga menandakan dimulainya perang awal dalam rekonstruksi tatanan keuangan. Stablecoin yang sesuai dengan regulasi tidak lagi sekadar alat sirkulasi di blockchain, melainkan agen strategis untuk ekspansi global dolar.

Pada tahun 2025, seiring dengan diberlakukannya kerangka regulasi stablecoin di Amerika Serikat, Hong Kong, dan tempat lainnya, "dolar abu-abu" yang diwakili oleh Tether dan "dolar whitelist" yang diwakili oleh Circle secara resmi berpisah jalan. Penawaran umum Circle bukan hanya sebuah peristiwa kapitalisasi dalam industri kripto, tetapi juga merupakan peningkatan struktural lainnya dalam globalisasi dolar, menandakan titik awal keluarnya dolar yang sesuai regulasi ke dalam rantai kedaulatan finansial.

Menurut suatu lembaga, diperkirakan pada tahun 2030 total nilai pasar stabilcoin global akan mencapai antara 1,6 triliun hingga 3,7 triliun dolar AS, dengan pertumbuhan utama terkonsentrasi pada tiga bidang: pembayaran lintas batas, keuangan on-chain, dan tokenisasi aset fisik (RWA).

• Pembayaran lintas batas akan menjadi skenario penggerak inti. Biaya penyelesaian rata-rata stablecoin lebih rendah lebih dari 90% dibandingkan jalur tradisional, sangat menarik bagi pasar baru muncul.
• RWA menghubungkan rantai dengan aset nyata. Stablecoin sebagai sisi modal, RWA sebagai sisi aset, keduanya membentuk roda pertumbuhan.
• Skenario asli aset virtual terus menyediakan likuiditas dasar. Pinjaman on-chain, produk derivatif, dan lainnya terus menarik stablecoin sebagai jaminan.

Stablecoin sedang beralih dari saluran transfer dana di dunia koin, secara bertahap berevolusi menjadi "inti likuiditas dolar" dalam ekosistem Web3.

Dalam konteks besar ini, Circle menghadapi tantangan ganda: di satu sisi harus bersaing dengan pemain asli seperti Tether dalam hal cakupan likuiditas dan fleksibilitas penggunaan, di sisi lain harus bersaing dengan raksasa keuangan tradisional seperti perusahaan pembayaran tertentu dan bank besar tertentu dalam hal kekuasaan output sistem stablecoin.

Keunggulan inti Circle mencakup:

1. Kepatuhan dan keaslian: Diharapkan dapat berfungsi sebagai "stablecoin di dalam sistem" untuk mendukung strategi ekspansi dolar di blockchain.
2. Infrastruktur terbuka dan jaringan ekosistem: dukungan multi-rantai, protokol lintas rantai, integrasi mendalam dengan bursa dan DeFi.
3. Kepercayaan institusi dan aksesibilitas dana mainstream: transparansi aset, audit berkala, adalah "stablecoin tingkat institusi" yang diakui secara luas.

Seiring dengan percepatan implementasi kebijakan regulasi global, ambang batas operasional dan biaya bagi penerbit yang tidak mematuhi aturan terus meningkat. Kepatuhan sistem Circle secara bertahap berubah menjadi keuntungan kompetitif, meningkatkan kemampuan ekosistemnya dalam skenario DeFi, dompet, dan protokol pembayaran.

Meskipun Circle kesulitan untuk melampaui USDT dalam skala likuiditas di pasar abu-abu, mereka sedang membangun ketidakbergantian dari sisi institusi dan mengambil alih pangsa pasar USDT di pasar yang sesuai. Jika regulasi di AS dan Eropa dipercepat, pangsa pasar USDT dalam skenario yang sesuai diperkirakan akan turun dari 25% menjadi 10%, melepaskan sekitar 21,6 miliar dolar pasar. Circle diperkirakan dapat mengambil sekitar 60% dari jumlah tersebut, yang setara dengan 13 miliar dolar tambahan.

Namun, dengan bank dan lembaga pembayaran yang mempercepat masuk, periode jendela kepatuhan unggul Circle menghadapi tantangan. Beberapa pemain telah mempercepat pengejaran, apakah Circle dapat mempertahankan skenario pembayaran yang patuh masih menjadi tanda tanya.

Dalam jangka panjang, Circle perlu menyelesaikan upgrade dari "stablecoin berlisensi" ke "koin sistem on-chain" untuk memenangkan dominasi dalam pembayaran on-chain dan penyelesaian transaksi, serta mengikat kategori aset baru seperti RWA. Jika tidak, lapisan aplikasinya akan terus tergerus, dan batas valuasinya juga akan tertekan.

Dalam hal model bisnis, struktur keuntungan Circle saat ini cukup tunggal dan sangat sensitif terhadap suku bunga. Pendapatan diperkirakan sekitar 1,7 miliar dolar AS pada tahun 2024, dengan laba bersih 160 juta dolar AS, 99% berasal dari bunga cadangan. Jika Federal Reserve menurunkan suku bunga tahunan sebesar 1%, berdasarkan skala tahun 2024, pendapatan mungkin akan berkurang sekitar 20%, yang akan memberikan dampak besar pada laba.

Selain itu, Circle memiliki ketergantungan yang cukup tinggi terhadap saluran, di mana platform bursa tertentu memiliki efisiensi monetisasi yang eksklusif. Setelah 2023, platform tersebut menjadi satu-satunya mitra penerbit USDC, dan pendapatan bunga yang dihasilkan menjadi milik platform tersebut. Di saluran di luar platform tersebut, Circle hanya bisa membagi hasil 50-50. Pengeluaran distribusi sekitar 1 miliar dolar AS pada tahun 2024 hampir seluruhnya mengalir ke platform tersebut, sehingga efisiensi monetisasi selisih bunga Circle sangat rendah.

Di masa depan, Circle perlu memperluas skenario pendapatan melalui API pembayaran on-chain, saluran lintas rantai stablecoin, akun dompet, dan modul lainnya untuk meningkatkan profitabilitas To B. Pembangunan protokol transfer lintas rantai (CCTP) telah meletakkan dasar bagi USDC untuk menjadi "lapisan pembayaran on-chain". Kerja sama dengan raksasa manajemen aset dan platform sekuritisasi juga menyediakan skenario inti untuk restrukturisasi valuasi jangka panjang.

Dari sudut pandang keuangan dan penilaian, valuasi IPO Circle sekitar 8,1 miliar dolar AS, rasio harga terhadap laba sekitar 50 kali, rasio harga terhadap penjualan sekitar 5 kali ( berdasarkan laporan keuangan tahun 2024 ). Valuasi saat ini telah mencapai harga yang cukup optimis. AUM telah pulih menjadi 60 miliar dolar AS, melampaui level sebelum krisis. Di bawah dukungan suku bunga, laba kotor sekitar 660 juta dolar AS, tetapi biaya operasional masih tinggi.

Dibandingkan dengan penerbit stablecoin tertentu, Circle memiliki selisih besar dalam hal laba bersih, efisiensi karyawan, dan aspek lainnya. Ini mencerminkan perbedaan mendasar dalam struktur keuntungan antara jalur yang patuh dan tidak patuh. Meskipun jalur yang patuh sulit untuk bersaing dalam hal margin keuntungan dengan yang tidak patuh dalam jangka pendek, dalam jangka panjang hal ini lebih menguntungkan untuk menarik dana arus utama dan institusional, serta menciptakan nilai di pasar modal.

Dalam hal strategi investasi, emosi pasar sedang tinggi pada tahap IPO, dan mungkin ada peluang perdagangan jangka pendek. Namun, perlu waspada terhadap risiko pengembalian valuasi, terutama karena penyempitan spread yang disebabkan oleh penurunan suku bunga, serta sensitivitas pendapatan yang mungkin terungkap akibat kurangnya daya tawar saluran. Dalam jangka menengah hingga panjang, kunci terletak pada pengembangan bisnis baru, penurunan ketergantungan saluran, serta kemampuan untuk terintegrasi dengan jaringan pembayaran global.

Secara keseluruhan, pasar stablecoin sedang memasuki malam sebelum ledakan. Permintaan yang kaku untuk pembayaran dan perdagangan memberikan dorongan pertumbuhan yang berkelanjutan, sementara tren kepatuhan, institusionalisasi, dan arus utama sedang membentuknya sebagai infrastruktur dasar keuangan di blockchain. Circle berada di persimpangan tren ini, dengan keunggulan dalam kepatuhan yang sah, kemampuan infrastruktur terbuka, dan struktur kepercayaan tingkat institusi.

Namun, Circle masih menghadapi tantangan seperti sensitivitas struktur pendapatan terhadap suku bunga dan ketergantungan tinggi pada saluran. Apakah mereka dapat mengatasi batasan siklus dan membangun kurva pertumbuhan kedua dalam ekspansi bisnis baru, akan menentukan jalur perkembangan mereka di masa depan.

Peluncuran Circle bukanlah titik akhir, melainkan titik awal masuknya stablecoin global ke jalur institusional. Apa yang benar-benar dipertaruhkan oleh pasar modal adalah apakah Circle dapat memainkan peran lapisan protokol kunci dalam sistem konsensus dolar global di blockchain. Ketika USDC menjadi "dolar on-chain" yang umum beredar, cerita Circle baru benar-benar dimulai.