IOSG：インフラが整った中での消費者アプリケーション分野の観察と考察

著者 マックス・ウォン・@IOSG

TL; 博士

• インフラは飽和状態に達しており、消費者アプリケーションが次のフロンティアです。新しいL1、ロールアップ、開発ツールに何年も資金を注いだ後、技術の限界利益は微々たるものであり、ユーザーは「技術が十分良いから」といって自動的に流入するわけではありません。今、価値を創造しているのは注意力であり、構造ではありません。
• 流動性が停滞し、小口投資家が不在。ステーブルコインの総時価総額は2021年の歴史的高値より約25%高いだけで、最近の増加は主に機関投資家が資産負債表のためにBTC/ETHを購入したことによるものであり、エコシステム内で循環する投機資本ではない。
• コアの主張
• 監督政策の友好は「第2波」の発展の波を解き放つ。より明確なアメリカの政策（トランプ政権、ステーブルコイン法案）はTAMを拡大し、基盤技術アーキテクチャではなく、触れることのできるアプリケーションのみに関心を持つWeb2ユーザーを引き付ける。
• 物語市場は実際の使用に報いる。収益性が高く、PMFを持つプロジェクト——Hyperliquid（約9億ドルのARR）、Pump.fun（約5億ドルのARR）、Polymarket（約120億ドルの取引量）——は、高い資金調達を受けているがユーザーが不足しているインフラプロジェクト（Berachain、SEI、Story Protocol）を大きく上回る。
• Web2 の本質は注意力経済（配信 > 技術）です；Web3 と Web2 が深く融合するにつれて、市場も同様になります——B2C アプリケーションが大きなケーキを作るでしょう。
• 現在PMFに達した消費者分野（暗号ネイティブ）: *トレーディング/永久契約(ハイパーリキッド、アクシオム)
• ランチパッド／ミームコインファクトリー（Pump.fun, BelieveApp）
• InfoFi & Prediction Market(ポリマーケット、海渡)
• 次の上昇トレンド（Web2 コーディング）：
• ワンストップ入金/出金 + DeFi 超級アプリ——ウォレット、銀行、収益、取引を一体化（ロビンフッド式の体験だが広告なし）。
• エンターテインメント／ソーシャルプラットフォームは、広告の代わりにオンチェーンのマネタイズ（交換、ベット、プール、クリエイターコイン）を使用してUXを最適化し、クリエイターの収益を改善します。
• AIとゲームはまだPMF前の段階にあります。消費者AIにはより安全なアカウント抽象とインフラが必要です；Web3ゲームは「ウール党」経済に悩まされています。ゲーム性を中心とした、暗号要素ではないチェーンゲームが爆発するまで突破できないでしょう。
• スーパーチェーン（Superchain）論。活発度は、消費者に優しい少数のチェーン（Solana、Hyperliquid、Monad、MegaETH）に集中しています。これらのエコシステムのキラーアプリケーションと、それを直接支えるインフラを選ぶべきです。
• 消費者アプリケーションへの投資の視点：
• 配布と実行 > 純粋な技術（ネットワーク効果、ウイルス循環、ブランド）。
• UX、スピード、流動性、物語の適合性が勝者を決定します。
• "企業"としてではなく"協定"として評価：実際の収入、拡張可能なモデル、明確な業界支配の道筋。
• ボトムライン：純粋なインフラ取引は2021年の評価倍増を再現するのが難しい。今後5年間の超過リターンは、暗号の基盤を何百万ものWeb2ユーザーの日常体験に変える消費者アプリから生まれる。

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はじめに

過去、業界は技術/インフラに高度に関心を持ち、「レール」を構築することに焦点を当てていました。新しい Layer-1、スケーリングレイヤー、開発者ツール、セキュリティプリミティブなどです。原動力は「技術が王」の業界信条です：技術が十分に優れ、革新的であれば、ユーザーは自然に集まるというものです。しかし、実際はそうではありません。Berachain、SEI、Story Protocol などのプロジェクトを見てみると、資金調達の評価が非現実的でありながら、「次の大きなもの」として持ち上げられています。

このサイクルの中で、消費者向けアプリケーションプロジェクトが注目を集めるにつれて、議論は「これらのトラックは一体何に使われるのか」に明確に移行しました。コアインフラが「十分な」成熟度に達し、限界的な向上が減少するにつれて、人材と資本は消費者向けのアプリケーション/製品——ソーシャル、ゲーム、クリエイター、ビジネスシーン——を追い求め、リテールや日常ユーザーにブロックチェーンの価値を示しています。消費者アプリケーション市場は本質的に注意経済であり、これにより暗号市場全体が物語と注意の戦場となっています。

このインサイトレポートでは、

1. 一般的な市場背景

2. 市場における消費者アプリケーションの種類

a. PMFを持つトラック

b. 暗号軌道のアップグレードを利用して、最終的に PMF に到達するトラック

3. 消費者アプリケーションに対するフレームワークと投資論——機関はどのように勝者を見分けるか？

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ナarrative——なぜ今なのか？

今期は2021年レベルの個人投資家のFOMOやNFT/アルトの投機が不足しており、加えてマクロ環境の厳格化がVCや機関投資家の資本投入を制限しているため、新たな流動性の成長は「スタグフレーション」の状況に陥っています。

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▲ ステーブルコイン時価総額推移図

上の図に示すように、2021年から2022年にかけてのステーブルコインの総市場価値は約5倍増加しましたが、今回のラウンド（2023年下半期から2025年）はわずか2倍の増加にとどまります。一見すると、有機的かつ健康的な着実な成長のように見えますが、実際には誤解を招くものです：現在の市場価値は2021年の高値よりも約25％高いだけであり、4年間の観点から見ると、どの業界でも低速です。これは、ステーブルコインが最も明確な規制の追い風を受け、強力な支持者である大統領が現れた背景においてのことです。

資本の流入速度は著しく鈍化しており、主に2025年1月にトランプが当選してから始まりました。現在、新たな資本は投機的でもなく、本当の「活水」でもなく、むしろ機関がBTC/ETHをバランスシートに組み入れたり、政府や企業がステーブルコインの支払いを拡大したことによるものです。流動性は新しい製品やソリューションへの市場の関心によるものではなく、規制の好環境によるものであり、これらの資金は投機的ではなく、二次市場に直接注入されることはありません。これは無料の資本でもなく、小口投資家によって駆動されるものでもないため、たとえ価格が最高値を更新しても、業界は2021年の熱狂を再現していません。

全体的には2001年の.comバブル後に類似しており、市場は次の成長の方向を模索しています—今回はその方向が消費者アプリケーションになるでしょう。過去の成長も消費者アプリケーションにより駆動されていましたが、製品はアプリケーションではなくNFTとアルトコインでした。

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コアの主張

今後5年間、暗号市場はWeb2/個人投資家によって推進される第二の成長波を迎えるでしょう

• トランプ政権のより明確な暗号政策が創業者に青信号を灯す
• ステーブルコインの立法はすべての暗号アプリケーションのTAMを大幅に拡大します
• 過去の流動性のボトルネックは明確な枠組みの欠如と市場の孤島効果が顕著であった；現在はステーブルコインの規制が明確になったことで流動性に好影響を与えている
• 政治的な強いポジティブ感情は、基盤施設への影響よりも消費者アプリケーションへの影響が大きい。なぜなら、消費者アプリケーションは大量のWeb2ユーザーを引き付けることができるからである。
• Web2 ユーザーは、直接インタラクションできるアプリケーション層や、自分に価値をもたらす製品にしか興味がありません——彼らが求めているのは Web3 の「ロビンフッド」であって、「暗号版 AWS」ではありません。
• ロビンフッド
• グーグル/ユーチューブ
• フェイスブック
• インスタグラム
• スナップチャット
• チャットGPT

市場が成熟 → 実際のユーザー + 収入 + PMF > インフラ + テクノロジー

• 叙事市場では、資本が継続的に実際の収入と実際のPMFを持つプロジェクトに流入しており、その大多数は消費者向けアプリケーションです。なぜなら、それらは実際のユーザーを持っているからです。
• ハイパーリキッド ※Pump.fun
• ポリマーケット
• 意義：技術は重要だが、優れた技術だけではユーザーを惹きつけることはできない；優れた技術を実用化することが必要 → 最も簡単な道は消費者向けのアプリケーションである。
• 方法：統一された究極のUX + 価値捕獲メカニズムのプロジェクトはユーザーを引き付けます。ユーザーは技術が少し優れているかどうかには関心がなく、「体感」できない限り。
• ビルダーたちは2019年から2023年にかけて「技術至上主義」から「ユーザー第一主義」へと移行しています。実際の需要を持ち、補助金エコシステムやツールに依存することなく得られるブロックチェーンのみが、開発者を引き付けます。
• 過去の市場では、開発者はFirefoxのために拡張機能を書くために補助金を受け取っていましたが、Chromeで実際のユーザーを獲得することはありませんでした。 *典型的な反例:カルダノ

Web2は一貫して注意力経済（配信 > 技術）である；Web3はWeb2と深く融合した後もそうなる——B2Cアプリケーションは全体市場を拡大する

• ウイルスの拡散と注目が勝敗のカギ → 消費者アプリケーションが最も実現しやすい
• ネットワーク効果は消費者アプリケーションに容易に組み込まれる → 例えばTwitterをバインドし、投稿することでプロトコル報酬を得る（Loudio、Kaito）
• したがって、消費者アプリケーションの内容は非常に容易に生成され、ウイルスのように広がり、心の中を占める。
• B2C アプリは、ユーザーの行動、インセンティブ、またはコミュニティを利用して話題を簡単に作り出すことができます（Pump.fun vs Hyperliquid）
• ウイルスの拡散は注目を集め、注目はユーザーを引き寄せる → ウイルス的なアプリケーションは新しい個人投資家を惹きつけ、市場を拡大する

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市場における消費者アプリケーションの種類

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PMFに到達した垂直トラック – Crypto Coded

商業

• ハイパーリキッド：約9億ドルのARR；資金調達0
• Axiom:ARRで約1億2,000万ドル。 2,100万ドルを調達

ローンチパッド

• Pump.fun:ARRで約5億ドル。 ファイナンス 0
• BelieveApp:年間約6,000万ドル。 ファイナンス 0

InfoFi +予測市場

*ポリマーケット:年間約120億ドルの取引高(0%レート)。 ファイナンス 0 ・海渡:約3,300万ドルのARR。 1,080万ドルを調達

このようなレースプロジェクトは重点的に注目されるべきです。

対照：

• Berachain:発売以来わずか165,000ドル。 1億4,200万ドルを調達。 ATHから85%+低下
• SEI:年間わずか68,000ドルの手数料。 9,500万ドルの資金調達。 75%+
• ストーリープロトコル：ローンチ以来の費用はわずか2.4万ドル；資金調達は1.34億ドル；下落幅は60％

実際のユースケースが欠如している純粋な技術/インフラはもはや道ではありません。機関はもはやこのような対象に依存して2021年式の超過利益を複製することはできません。

これらのプラットフォームからわかるように、ほとんどはWeb3ネイティブであり、その暗号機能の位置付けに合っています。しかし、従来の消費者市場（下記参照）も暗号トラックによって覆され、大衆に向かって進んでいます。

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は「暗号技術」を借りて、最終的に PMF に達する垂直トラック - Web2 Coded にアップグレードできます

Web2⇄Web3 入出金 + DeFiフロントエンド

Web2 ユーザーが Web3 に継続的に流入する中、入金/出金を実現し、DeFi にアクセスできる主流のソリューションが一つか二つ登場する時です。現在、市場は高度に断片化されており、ユーザーのプロセスは不器用です。

現状の痛み

• ホッピング形式のオンチェーン：75-80% の初回仮想通貨購入ユーザーは、最初に中央集権型取引所（Binance、Coinbase）で通貨を購入し、その後自己管理ウォレットまたはDeFiプロトコルに移します。これにより、2回のKYC、2セットの手数料、少なくとも1回のクロスチェーンブリッジが発生します。
• 引き出しが難しい：米国のライセンスを持つCEXは法定通貨を24〜72時間凍結できる；EUの銀行はますます海外SEPA送金を「高リスク」としてマークしている。
• 高い手数料：入金スプレッド ~0.8 %（ACH）から 4-5 %（クレジットカード）；ステーブルコインの引き出し手数料は地域と量に応じて 0.1-7 % の間で変動。
• 集約収益ソリューションの不足：ユーザーが収益スタックを集中して取得できるワンストップDeFiモジュールはまだ存在しません。

支払いの巨人がビーチをつかんでいる

• PayPalは現在、米国のユーザーがPYUSDをEthereumとSolanaに直接引き出し、30秒以内に任意のデビットカードに返金することを許可しています（手数料0.4-1%）。
• Stripeは2025年4月にすべてのプラットフォームに「暗号引き出し」APIを開放し、45か国でUSDCをローカルチャネルに即時引き出し可能にします。
• MoonPayは昨年1400万ユーザーのために186億ドルの取引量を処理し、新たに導入された即時出金サービスが160カ国以上をカバーし、前年同期比123%の成長を達成しました。

PMFの肖像

グローバルなスーパーアプリで、ユーザーはシームレスに入金/出金でき、インターフェースは簡潔で、同一プラットフォーム上で全てのDeFi機能にアクセスできます。

• 単一プラットフォームアカウントの資金は、銀行口座と暗号ウォレットにシームレスに接続できます。 ※KYCは大量にしか必要ありません
• 高い手数料や引き出しの遅延なし
• 貯蓄口座に似ていますが、暗号で評価されています。
• 収益アグリゲーター、主流の貸出プロトコル（Aave、Kamino、Morpho）およびステーキングと統合
• 主流の現物/永久取引インターフェースをカバー

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現在この北極星に最も近いのはRobinhoodです：シンプルなUI/UX、さらに銀行とウォレットの統合；おそらくこの分野のリーダーです。

エンターテインメント / メディア / ソーシャル

現在のコンテンツプラットフォーム（YouTube、Twitch、Facebook）は、主にユーザーの注意を引きつけ、広告主に対して広告を表示することで利益を上げています。しかし、この転換チェーンは生まれつき非効率的で、ファネルの多段階で潜在顧客を失います。さらに重要なのは、表示広告が「強制的に」コンテンツを挿入し、自然にUXを壊すことです。

暗号化のパラダイムは、従来のWeb2エンターテインメントプラットフォームの構造を根本的に書き換え、最適化することができます。

プラットフォームレイヤーのアンロック：

• 新しい収入源を導入する
• DEX インテグレーション——交換手数料
• クリエイターリンクトークン
• ライブイベントの賭け
• ジャックポット
• ユーザーにエアドロップする
• 広告を削除し、ユーザーの定着率を向上させる
• 外部の利害関係者に依存しなくなる
• クリエイターとの新しい収益分配方式 *両替手数料の分担
• イベント料金の分配

この新しいパラダイムでは、プラットフォーム自体が配信チャネルであり、収益化製品ではありません。Web2には前例があります：Twitch → Amazon、Kick → Stake、Twitter → メンバーシップ購読 + GrokAI；Web3でも形が見え始めています、例えばPartiやPump.funのライブ配信。

ユーザー層アンロック

• 広告を排除することでより良いUXを提供する
• 好きなクリエイターをサポート/視聴することで、賞金プールやエアドロップから利益を得る
• トークン配当

クリエイター層アンロック

• 貢献に基づく収益モデル；より透明で公正 *両替手数料の分担
• イベント手数料分配
• クリエイターのトークンはファン→クリエイターへの直接的な価値の流れを実現します
• 広告を削除してユーザーの定着を高める
• プラットフォームモデルはユーザーの成長を内蔵しており、クリエイターは利益を得る

なぜAIやゲームではないのですか？

現在、AI消費アプリケーションはまだ早期の段階です。「ワンクリックDeFi/アカウント管理」が実現できるアプリケーションが登場するまで、爆発的な成長は訪れません；現在は安全性と実行可能性のインフラ層面がまだ不十分です。

ゲームの面では、ブロックチェーンゲームはコアユーザーが「ファーマー」であり、ゲームの楽しさよりもお金を追い求めるため、なかなか普及が難しいです。そのため、リテンションは低いです。しかし、将来的には、ゲームが基盤の隠れた暗号パラダイム（たとえば、経済やアイテムシステム）を使用する可能性がありますが、プレイヤーや開発者の関心は依然としてプレイアビリティにあります。もしCSGOがチェーン上の経済を使用していたなら、非常に成功していたかもしれません。

この点に関して、暗号メカニズムを利用したミニゲームには一定の成功事例（Freysa、DFK、Axie）がある。

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論点とフレームワーク

全体的な見解：市場の成熟 → チェーン間の断片化の減少 → 少数の「スーパー・チェーン」が勝利 → 企業はこれらのスーパー・チェーン上の次世代消費者アプリケーションとその支援インフラに賭けるべきである。

このトレンドはすでに発生しており、活発さは100以上のL2に分散されるのではなく、少数のチェーンに集中しています。

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ここで「スーパー・チェーン」とは、消費者を中心に、速度と体験を最適化したチェーンを指し、Solana、Hyperliquid、Monad、MegaETHなどがあります。

アナロジー：

*スーパーチェーン:iOS、Android *アプリ:Instagram、Cash App、Robinhood *サポートスタック:AWS、Azure、Google Cloud

前述のように、消費者アプリケーションは2つの主要なカテゴリに分けることができます：

• Web2 ネイティブ：まず Web2 ユーザーを引き付けるアプリケーションで、暗号のパラダイムを利用して新しい行動を解放する——バックエンドでのシームレスな暗号統合に注目し、「暗号アプリ」と自称しない製品（例：Polymarket）。
• Web3 ネイティブ：検証された決定要因はより良い UX + 高速インターフェース + 十分な流動性 + ワンストップソリューション（断片化の打破）。新世代の Web3 ユーザーは UX を重視し、収益や技術よりも優先され、特定の閾値を超えた後に後者の二つを気にする。これを理解しているチームとアプリケーションは当然、評価プレミアムが必要である。

一般的に以下の要素が必要です：

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まとめ

消費者の投資対象は、必ずしも差別化された価値提案に完全に依存する必要はありません（もちろん可能ですが）。Snapchatは技術革命ではなく、既存の技術（チャットモジュール、カメラAIO）を再編成して新しい解決策を生み出したものです。したがって、従来のインフラの観点から消費者対象を評価するのは偏った見方です。機関はこのプロジェクトが良いビジネスになり、最終的にファンドに収益をもたらすことができるかどうかを考慮すべきです。

そのためには、評価する必要があります：

• 配信能力は製品そのものよりも重要です——彼らはユーザーに届くことができるのか？
• 既存のモジュールを有効に再構成し、新しい体験を創造することはできますか？

ファンドはもはや純粋なインフラストラクチャーによってリターンを生み出すことができません。インフラストラクチャーが重要でないというわけではなく、それらはストーリーが重要な市場において真の魅力とユースケースを持っていなければならず、誰も気にしない価値提案ではいけません。全体として、消費者対象に対して、多くの投資家は過度に「右偏」しています——「第一原理」を文字通りに追求しすぎており、実際の勝者はしばしばより良いブランドとUXによって成功しています——これらの特性は暗黙でありながら重要です。