暗号資産最終出力の重要な革新：ステーブルコイン

昨年、3つの重大な出来事がステーブルコインを主流に押し上げました:

1. テザーは200人未満の従業員で近く130億ドルの利益を得ています;

2. トランプの就任式とアメリカのデジタル資産に対する規制態度の変化;

3. ストライプが11億ドルでステーブルコイン基盤の企業ブリッジを買収。

エコシステムが繁栄しているとき、誰かが利益を得ており、同時に規制もますます明確になっています。

もしあなたがステーブルコインを発行したり、ビジネスの発展に利用したりしている場合、このガイドは経験豊富なオペレーターがこの分野をどのように見ているかを理解するのに役立ちます。

多角的な視点を提供するために、私たちはステーブルコインの変革の最前線にいる主要な貢献者から独自の洞察を得ました。

学び始めましょう!

! ステーブルコイン実務家へのガイド

ステーブルコインの定義

ステーブルコインは通常、ドル建ての負債であり、同等またはそれ以上の市場価値を持つ資産の準備によって支えられています。

主に二つのタイプがあります:

• 法定支持:完全に銀行預金、現金または低リスクの現金代替品(、国債)を担保としている。

• 抵当債務ポジション(CDP): 主に暗号原生資産(であるETHやBTC)によって過剰担保が提供される。

ステーブルコインの効用の根本的な決定要因は、その米ドルとの「ペッグ」にあります。このペッグは、一次の償還と二次市場の2つのメカニズムによって維持されます。まず、ステーブルコインの負債を即座に償還し、等量の準備支援を得ることができるのでしょうか？もしできない場合、ペッグレートでステーブルコインの負債を取引できる深くて持続的な二次市場は存在するのでしょうか？

二次市場の予測不可能性から、一次償還はより持続的なペッグメカニズムです。さらに、多くの低担保またはアルゴリズムステーブルコインの試みがあり、これらのステーブルコインは支えが不足しているため、本ガイドでは詳述しません。

重要なのは、ステーブルコインは無から生まれるわけではないということです。あなたが銀行にドルの預金を持っているとき、銀行はあなたのドルを保管し、あなたがそれを使用できるようにし、他の人との取引を可能にします。

ステーブルコインはブロックチェーンに依存して同じコア機能を提供します。

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ブロックチェーンの定義

ブロックチェーンは、個人資産、取引記録、取引規則および条件を含む、グローバルな"帳簿システム"です。

例えば、CircleのステーブルコインUSDCはERC-20トークン標準に基づいて発行されており、この標準はトークンの成功した転送のルールを定めています：送信者のアカウントから一定の金額を差し引き、同じ金額を受信者のアカウントに追加します。これらのルールはブロックチェーンのコンセンサス機構と組み合わさり、どのユーザーも自分が保有する金額を超えてUSDCを転送できないことを保証します(は通常ダブルスペンド問題)と呼ばれます。簡単に言えば、ブロックチェーンは初期状態を持つ単純追加型データベースまたは複式簿記のようなもので、その閉じたネットワーク内で発生したすべての取引を記録します。

ブロックチェーン上のすべての資産、USDCを含む、はチェーン上アカウント(EOAまたはウォレット)またはスマートコントラクトによって保管され、特定の条件を満たすと、スマートコントラクトは資産を受け取ったり移転したりできます。EOAの所有権、つまり公共アドレスから資産を取引する能力は、基盤となるブロックチェーンの公開鍵と秘密鍵の暗号化スキームによって強制され、このスキームは各公共アドレスを秘密鍵と1対1で結びつけます。もしあなたが秘密鍵を持っているなら、実際に公共アドレス内の資産を所有していることになります("鍵がなければ、あなたの通貨ではない")。スマートコントラクトは、あらかじめプログラムされた透明なロジックに基づいてステーブルコインを保持し取引し、チェーン上の組織(であるDAOやAIエージェント)がプログラムによってステーブルコインを取引できるようにし、手動での介入を必要としません。

システムの正確性への「信頼」は、基盤となるブロックチェーンの実行とコンセンサス機構(、例えばイーサリアム仮想マシン(EVM)やプルーフ・オブ・ステーク)に由来します。正確性は、ブロックチェーンの初期状態と各後続取引の公開された監査可能な履歴によって証明できます。取引の決済は、世界中に分散したノードオペレーターのネットワークによって24時間管理されており、これによりステーブルコインの決済は従来の銀行の営業時間に制限されません。このサービスを提供するノードオペレーターへの補償として、取引処理時に取引手数料(Gas)が徴収されます。この手数料は通常、基盤となるブロックチェーンのネイティブ通貨(、例えばETH)で計算されます。

これらの定義は、私たちの読者に適切な共通の基盤を提供しました。それでは、より興味深い部分に移りましょう:私たちはどのようにここまで来たのでしょうか?

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ステーブルコインの歴史

12年前、ステーブルコインはまだ空想に過ぎなかった。今、世界で二番目に大きなステーブルコインUSDCを発行するCircleは、売却またはIPOの準備を進めている。CircleのS-1書類は、USDCの創設者Jeremy Allaireの第一手資料を提供し、USDCの創立過程を語っている。

私たちは、Phil PotterとRune Christensenを招いて、彼らが世界最大のステーブルコイン(USDT)と、第三のステーブルコイン(DAI)を設立した経緯について話してもらいました。

###テザー:王の誕生

2013年に、暗号資産市場は西部開拓時代にあり、主要な取引所はMt.GoxやBitFinexのような取引所でした。暗号資産が初期段階にあったため、当時の規制環境は現在よりも曖昧でした: 取引所は暗号資産の入金と引き出し(、例えばBTCの入金とBTCの引き出し)のみを受け入れることを推奨されていました。これは、トレーダーが自分で米ドルを暗号資産に交換することを余儀なくされ、暗号資産の広範な利用が妨げられました。さらに、トレーダーは暗号資産の激しい価格変動から逃れるための場所が必要であり、"カジノ"を離れる必要はありませんでした。

フィル・ポッターはウォール街の履歴と実務的な視点を持って暗号資産の分野に入った。彼は市場のボトルネックを鋭く洞察した。彼の解決策はシンプルだった: 一つの「ステーブルコイン」--- 一ドルの暗号通貨負債は一ドルの準備金によって支えられる--- これによりトレーダーはドル建ての負債を使って取引所と市場の変動に対処できる。2014年、彼はこのアイデアを当時最大の取引所の一つであるBitFinexに持ち込んだ。最終的に、彼はBitFinexと提携し、Tetherを設立した。Tetherは必要な通貨送金ライセンスを持つ独立した機関であり、より広範な銀行、監査人、規制機関の金融ネットワークと統合されることを目的としている。これらのプロバイダーはTetherが準備資産を管理し、バックエンドで複雑な法定通貨取引を処理する上で重要であり、同時にBitFinexが「純暗号通貨」のポジショニングを維持できるようにしている。

この製品はシンプルですが、構造は非常に攻撃的です:Tetherが発行する米ドル建ての負債(USDT)は、特定のKYC認証を受けた信頼できる実体のみが直接USDTを鋳造または償還し、その基礎的な準備資産を取得できます。

しかし、USDTは許可のないブロックチェーン上で運営されているため、所有者はUSDTを自由に移動させ、オープンな二次市場で他の資産と交換することができます。

整整二年間、この概念は死産のように見えた。

2017年までに、Philは東南アジアなどの地域でのUSDTの採用率が増加していることに気付きました。調査の結果、輸出企業がUSDTを地域のドル決済ネットワークのより迅速で安価な代替手段として見なすようになっていることが分かりました。最終的に、これらの企業はUSDTを輸出入の担保として使用し始めました。ほぼ同時期に、暗号資産の原住民たちはUSDTの流動性の増加に気付き、USDTを取引所間のアービトラージの保証金として使用し始めました。この時、PhilはTetherがより迅速でシンプル、そして24時間開いている平行ドルネットワークを構築したことに気付きました。

フライホイールが一度回転し始めると、決して減速することはありません。発行と償還は常に規制された範囲内で行われるため、トークンはトロンやイーサリアムなどのブロックチェーン上で自由に流通し、USDTは脱出速度に達しました。USDTを受け入れる新しいユーザー、商人、または取引所は、それぞれネットワーク効果を強化し、価値の保存および支払い手段としてのUSDTの有用性を高めるだけです。

現在、流通しているUSDTの価値は約1500億ドルで、USDCの610億ドルの流通量を大きく上回り、多くの人々はTetherを世界で最も人均利益の高い会社と呼んでいます。

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フィル・ポッターは暗号資産の分野で卓越した人物であり、彼の理念も非常に独特です。

しかし、彼を伝統的な金融界の「アウトサイダー」と呼ぶことはできません。彼は世界最大のステーブルコインを作ることを期待されるような人物です。しかし、Rune Christensenはそうではありません。

DAI:最初の去中心化ステーブルコイン

Runeは暗号資産がまだ芽生えの段階にある時にそれを発見し、すぐに自らを"ビットコイン大佬"と名乗った。彼は典型的な暗号資産の採用者であり、BTCとブロックチェーンを不公平で排他的な金融秩序から脱却するための切符と見なしている。2013年、BTCの価格は約13ドルで始まり、年末には700ドルを突破し、初期の採用者たちは暗号資産が本当に私たちの金融システムを代替できると信じる十分な理由を持っていた。

しかし、その後の経済不況はRuneに一つの事実を受け入れさせた: 暗号資産の最終的な有用性は、このボラティリティの管理に依存している。"安定はビジネスに有利である,"とRuneはまとめ、新しいアイデアが芽生えた。

2015年、ビットシェアの「最初の」ステーブルコインの失敗を目の当たりにした後、RuneはNikolai Mushegianと協力し、ドル建てのステーブルコインを設計・構築しました。しかし、Philとは異なり、彼はTetherのような戦略を実行するための人脈が不足しており、従来の金融システムに依存するソリューションを構築する意図もありませんでした。イーサリアムの登場は、ビットコインのプログラム可能な代替手段として、誰でもスマートコントラクトを通じてロジックをネットワーク上にコード化することを可能にし、これがRuneに創作のプラットフォームを提供しました。彼はネイティブ資産ETHを利用して、それに基づいたステーブルコインを発行できるのでしょうか？もし基盤となる準備資産ETHのボラティリティがBTCと同じくらい大きい場合、システムはどのように償還可能性を維持するのでしょうか？

RuneとNikolaiの解決策はMakerDAOプロトコルであり、このプロトコルはイーサリアムに基づいており、2017年12月にローンチされました。MakerDAOは、任意のユーザーが100ドルのETHを預け入れ、固定額のDAI(、例えば50ドル)を取得できるようにし、ETH準備金によって裏付けられた過剰担保ステーブルコインの負債を作成しました。システムの支払い能力を保証するために、スマートコントラクトは清算のしきい値(を設定しています。例えば、ETHの価格が70ドル)に達した場合、これを超えると、第三者の清算人がその基礎となるETH資産を売却でき、DAIの負債を免除されます。時間が経つにつれて、新しいモジュールが登場し、オークションプロセスを簡素化し、DAIの発行を調整するための金利を設定し、さらに利益を目的とした第三者の清算人を奨励することを目指しています。

この巧妙な解決策は、現在暗号資産分野では「抵押债务头寸(CDP)」ステーブルコインとして知られており、この原始的な概念は数十社の模倣者を引き寄せました。このシステムが中央集権的な守門人なしで機能できる鍵は、イーサリアムのプログラム可能性とパブリックチェーンが提供する透明性にあります: すべての準備資産、負債、清算パラメータ、および論理は市場にいるすべての参加者に知られています。Runeの言葉を借りれば、これは「分散型の紛争解決」を実現し、すべての参加者がシステムの支払能力を維持するルールを理解できるようにしています。

DAI(およびその姉妹プロジェクトUSDS)の流通量が70億ドルを超える中、Runeの創作は分散型金融(DeFi)においてシステム的重要性を持つ柱へと発展しました。しかし、急速に変化する競争環境において、崩壊するシステムから逃れようとする意識形態的な要求は管理がますます困難になっています; CDPの資本効率の低さと効率的で直接的な償還メカニズムの欠如が、その拡張性を抑え込んでいます。この現実を認識したMakerDAOは2021年にUSDC(のような伝統的な準備資産)への重大な転換を開始し、2025年にはベライゾンのトークン化されたマネーマーケットファンド(BUIDL)に移行しました。この転換の期間中、MakerDAO(はSky)を通じてトークン化されたグランプリ(Tokenized Grand Prix)、Steakhouse Financialが管理する10億ドルのトークン化されたマネーマーケットファンド(MMF) RFP、BlockTower CreditとCentrifugeが共同で発行するブロックチェーンネイティブ証券の2.2億ドルのプライベートクレジットファンドを通じて、そのトークン化された資産の最も重要な流動性提供者としての地位を確立しました。

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ステーブルコイン:今日の製品

ステーブルコインの根本的な約束は、すべての保有者がいつでも可能であるべきです。