ハイパーリキッド:新興のオンチェーン取引エコシステム

Hyperliquidは、独自に開発したLayer 1上で動作する超高速のオンチェーン永久契約DEXであり、中央集権取引所レベルのパフォーマンスを提供しながら、オンチェーンの透明性を維持します。

そのネイティブトークン$HYPEは、ネットワークガバナンスを担当し、ステーキング後に取引手数料を削減でき、上場オークションを通じて価値を回収します。プロトコルのコア流動性はHLP Vaultで、これはマーケットメーカーとクリアリングハウスを組み合わせたハイブリッド金庫で、TVLの90%以上を占めています。

2025年3月、Hyperliquidは深刻なブラックスワンイベントに直面しました：$JELLYJELLY操作事件が発生し、ほぼ全金庫の連鎖清算を引き起こすところでした。この事件は、バリデーターガバナンスの中央集権的な問題を明らかにしました：Hyper Foundationが介入することで崩壊を回避しましたが、この行動は生存を保証したものの、脱中央集権に関する論争を引き起こしました。

しかし、危機の後、Hyperliquidはクジラの粘着性とエコシステムの拡張により急速に反発し、取引量、未決済量、$HYPEの価格の新高値を記録しました。現在、プラットフォーム(にはHyperEVM)を含む21以上の新しいdAppsが上线され、NFT、DeFiツール、金庫インフラをカバーしており、機能は永続的取引所をはるかに超えています。

"Degen"クジラはどこで取引されていますか?

ジェームズ・ウィンは暗号界で有名なデジェンで、彼は匿名のクジラです。3年で$210を$8000万にまで増やしました。彼の最も有名な実績は、$7,000の$PEPEを$2,500万にまで引き上げ、常に40倍のレバレッジを使って9桁のポジションを持っていることです。

ウィンは自らのエントリーポジションを頻繁に公開し、市場の変動にリアルタイムで対応し、さらには8桁のロスカットさえも無視するかのようです。しかし、実際に重要なのはウィンが誰であるかではなく、彼がどこで取引をしているかです。

Wynnやすべての高レバレッジ、高ポジションのデジェンにとって、Hyperliquidは新しい舞台です。匿名のクジラ(は"内幕兄")としてHyperliquidで大規模なポジション取引を行っており、彼らのポジションは現在、中国の暗号メディアによってリアルタイムの市場の感情とプラットフォームの主導的地位のバロメーターと見なされています。

Hyperliquidはどのようにしてこの段階に至ったのか?なぜ高リスクのトレーダーは皆それを選ぶのか?

私たちは次に一つずつ分解します。

ハイパーリキッドとは?

Hyperliquidは分散型取引所ですが、UniswapのようなAMMモデルは採用していません。

それは完全なオンチェーンのオーダーブックメカニズムを採用しており、流動性プールを介して価格を設定するのではなく、オンチェーンでマッチングを行い、CEXに似たリアルタイム取引体験を提供します。リミットオーダー、約定、キャンセル、および清算はすべてオンチェーンで透明に行われ、1ブロック内で決済を完了することができます。

Hyperliquidは専用のLayer 1ブロックチェーンを構築し、同じく「Hyperliquid」という名前で高性能のために生まれました。この点こそが、高頻度取引者の要求する速度と安定性で取引を実行できる理由です。

このパフォーマンスは空論ではありません。2025年6月までに、Hyperliquidはオンチェーンのデリバティブ市場で78%のシェアを持ち、日々の取引高は$55億を超えます。

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####$HYPE

Hyperliquidは単なる取引プラットフォームではなく、完全なオンチェーン金融システムであり、そのコアトークンは$HYPEです。

トークノミクスと理念

$HYPEの総供給量は10億枚で、2024年11月に大規模なエアドロップ(310Mを通じて、31%の)が約94,000人のユーザーに配布され、近年で最もリアルなユーザー分布のプロジェクトの一つです。

合計70%はコミュニティのエアドロップ、インセンティブ、貢献者に配分されます: VCはありません。これは創設者Jeffrey Yanの明確な理念に基づいています。彼はハーバード大学の数学卒業生で、元ハドソンリバー・トレーディングの高頻度取引エンジニアです。

Yanはかつて次のように公言しました:"VCがネットワークを支配することは傷となるだろう"。彼は"ユーザーが構築し、ユーザーに属する"金融システムを構築することを望んでいます。

この「コミュニティファースト + プロトコルパフォーマンス」という理念は、$HYPEのメカニズムデザインにも表れています。それは単なるガバナンストークンではなく、実際に使用可能なトークンでもあります。

実用性(Utility)

$HYPEはガバナンス機能の他に、取引手数料を削減するためにも直接使用されます。ユーザーは手数料の割引を得るために$HYPEをステークすることができます。

そのほかに、$HYPEはネットワークセキュリティの核心でもあります。Hyperliquidはプルーフ・オブ・ステークのコンセンサス機構上で動作しており、$HYPEをステークすることは手数料を減らしたり報酬を得るためだけではなく、ブロック生成機構全体の基盤となっています。

バリデーターになるには、以下の条件を満たす必要があります:

• 少なくとも10,000枚$HYPEをステーキングしてください
• KYC/KYBの本人確認に合格
• 高可用なインフラストラクチャ(には複数の非検証ノード)が含まれています。
• ノードのパフォーマンスは継続的に監視され、Hyper Foundationの委託プログラムを通じて権益の配分が管理されます。

現在のバリデーターの年利ステーキング収益は約2.5%で、収益曲線はイーサリアムモデルを参考に設計されています。

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Hyperliquidのその他の機能

a.HIP-1オークションメカニズム:非中央集権的な上場プロセス

Hyperliquidの最もユニークで過小評価されているメカニズムの1つは、そのオークションベースの上場システムであるHIP-1です。

このメカニズムは、オンチェーンオランダ式オークションを通じて新しいトークンの上場資格を決定します。

• 開始価格は最終取引価格の2倍です。
• 線形下落が31時間続き、最低10,000 USDCまで下がりました;
• 現在の価格を受け入れる最初のウォレットアドレスは、そのトークンを作成し、ローンチする権利を得ることができます。

ある取引所のブラックボックス操作や高額な上場手数料とは異なり、HIP-1の上場は完全に透明で、交渉は不要であり、裏配分もありません。

たとえあるプラットフォームが「バッチ投票リスト」メカニズムを導入しても、実際には4つのプロジェクトが上場しているにもかかわらず、2つの投票で上場するという不透明な問題が存在します。

そして、Hyperliquidでは:

• オンチェーンのオークションプロセスは、完全にスマートコントラクトによって実行されます;
• 上場手数料の100%は、Assistance Fund( Assistance Fundの)に充てられ、$HYPEの再購入とバーンに使用されます。
• チームの取り分はなく、予約枠もありません。

他のプロトコルが主にチームやVCに上場費用を取得するのに対し、Hyperliquidの手数料分配ロジックは:

• すべての費用はコミュニティによって取得されます:HLP、援助基金、そしてスポット発行者が共有します。

ただし、メカニズムが透明であるにもかかわらず、Hyperliquidの現物市場には依然として明らかな問題があります。

• 大多数オークションの落札価格は底値(に近く、500 $HYPE)のように、現物上のコインへの市場の関心が限られていることを反映しています;
• ラウンチ後のトークンの取引量が非常に低い;
• 公式ページに新規上場コインの情報が明示的に表示されていないため、関心が低い。
• 現在の現物市場はDEXの総現物取引量のわずか2%を占めており、そのうち84%は$HYPE/USDCペアです。

Hyperliquidが本当に中央集権型取引所の上場地位に挑戦したいのであれば、UIの可視性、活性度、そして二次市場との連動を高める必要があります。

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b.Vault金庫メカニズム

Hyperliquidは、アクティブトレーダーだけでなく、金庫(vault)システムを通じてユーザーにパッシブ収益の方法を提供し、資金がアルゴリズム取引戦略に参加できるようにしています。

現在、2種類の金庫があります:

• ユーザー作成の金庫(User-created Vaults): 誰でも金庫を立ち上げ、資金プールを使用して取引を行うことができます。投資家は比例して利益と損失を共有し、金庫の管理者は利益の10%を管理費として受け取ることができます。利益の一致を確保するために、管理者はその金庫のTVL(総ロック価)の5%を自らステーキングする必要があります。このモデルは、中央集権型取引所の「コピー取引(Copy Trading)」に似ています。

• HLP(Hyperliquidity Provider):HLP金庫はHyperliquid上でのマーケットメイキング戦略を実行しています。現在、戦略の実行はまだオンチェーン(offchain)で行われていますが、ポジション、注文、取引履歴、出入金などのデータはすべてリアルタイムでオンチェーンに公開され、誰でも監査可能です。誰でもHLPに流動性を提供でき、比例して利益と損失を分配します。HLPは管理手数料を一切徴収せず、すべての利益と損失は各提供者の金庫における割合に応じて完全に比例配分されます。

現在HLPはHyperliquidの総TVLの91%を占めています。その戦略は2つのカテゴリーに分かれています:

#マーケットメイキング(Market Making):

• 売買の双方向の見積もりを継続的に提示する;
• ビッド・アスク・スプレッド(spread)獲得します。

清算(リキッドレーター):

• ユーザーの保証金が維持保証金を下回った場合、プラットフォームは指値注文を出してポジションを決済しようとします；
• 保有ポジションが維持証拠金の66%未満の場合、システムは清算金庫を呼び出してポジションを引き継ぎます;
• HLPはリミット決済を試み、スリッページとリスクを低減します;
• リスクが大きすぎて管理できない場合、Auto-Deleveraging(ADL)メカニズムが発動し、強制的にポジションが減少されます。

まとめると、HLP = マーケットメーカー + 清算人。

• マーケットメーカーとして、HLPは流動性(双方向の見積もり)を継続的に提供します。
• 清算者として、HLPは強制清算されたユーザーのポジションを引き継ぎ、ポジションの縮小を処理します。

概要

Hyperliquidプラットフォームの収益構造は次のとおりです:

• 取引手数料(テイカー/メイカー):HLP預金者に配分される;
• オークションと現物取引手数料:100%が支援基金に入り、$HYPEの買い戻しと焼却に使用されます;
• チームのコミッションや財務費用の取り分はなく、ほとんどのDEXとは異なります。

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HLPのパフォーマンス

"(ヘッジ付きPnL)"を通じて、HLPの実際のプロトコル収入を測定します。このデータには、市場の変動によるポジションの浮動利益や浮動損失は含まれず、以下のみが含まれます：

• テイカー/メイカー取引手数料;
• 資金調達率の収入;
• 清算手数料等

したがって、それはプロトコルの真の"Alpha"能力を反映しています。

データによると、2025年の上昇相場では、HLPの日々のネットポジションは通常負の値であり、これはその大部分の時間を市場のショートポジションで過ごしていることを示しています。これは、プラットフォームが大量のリミット買い注文を出しており、HLPが受動的に売り注文を引き受けているため、全体のエクスポージャーがショートバイアスになっているためです。

3月には、約-$5000万の純名目エクスポージャーで巨大なピークが見られました。これは$JELLYJELLY事件が発生した日で、Hyperliquidがほぼ突破された瞬間です。

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Hyperliquidのリスクエクスポージャー

HLPのリスク集中問題

前述のように、HLPはHyperliquid上で90%以上のTVLを占めており、同時にプラットフォームの主要な流動性の供給源および清算の責任を担っています。このような高い集中度は、システムリスクを構成します。HLPが失敗した場合、プラットフォーム全体が崩壊する可能性があります。

私たちは、HLPのTVLが全体のhypeliquidオンチェーンのTVLの約75％を占めていることがわかります。

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この点は2025年3月の$JELLYJELLY事件で赤裸々に明らかにされました。この事件は巧妙に操られた攻撃であり、ほぼ全体のHLP金庫がシステム的な連鎖清算に直面するところでした。

イベントのプロセスの概要は以下の通りです:

• $JELLYJELLYはSolana上のmeme + ICMプロジェクトで、時価総額は$2.5億に達したが、その後$1000万にまで下落し、流動性は極めて低い;
• 攻撃者はHyperliquidに3,500,000 USDCを入金しました。
• $0.0095の価格で$JELLYJELLYをショートし、ショート金額は約$408万;
• 同時に大量に現物を買い入れることで、現物価格が暴騰します；
• 再度保証金を引き出し、ポジションが強制清算され、HLPがショートポジションを引き継ぐ;
• 市場に対抗する買い注文がなく、HLPは巨額のショートポジションを保持している;
• 当時未決済損失は$1,000万ドルに達し、価格がさらに上昇すれば、全プラットフォームで連鎖的なロスカットが引き起こされる。

最終的に、Hyperliquidは緊急発表を出し、「