上市公司與加密貨幣的二元關係

前言

2024年川普當選美國總統是全球加密行業的重要事件，加密貨幣友好政策成爲其核心執政理念之一。隨之而來的是比特幣國家儲備、穩定幣法案、Circle上市等一系列利好政策。加密貨幣行業逐漸走向合規化，擁抱監管。

同時，許多上市公司開始效仿Strategy成爲BTC囤幣商。全球上市公司數以萬計，很多公司市值嚴重萎縮，流動性匱乏。通過做囤幣商，一些殼公司可以獲得新的融資，補充流動性。甚至一些與加密貨幣無關的公司也加入囤幣行列，如美國汽車改裝商ECD通過融資5億美元成爲比特幣囤幣商。

近期上市公司囤幣選擇面越來越大，加密貨幣Top100中的多種代幣都被列爲備選。事實上，很多項目代幣並不適合長期持有。許多代幣相對中心化，創始團隊決策權較大，囤幣商難以發揮更大作用。本文將詳細討論囤幣商與加密貨幣的關係，以及對去中心化的思考。

1. 上市公司視角看加密貨幣

上市公司選擇融資購買加密貨幣的首要目的是市值管理。目前已有34家上市公司持有BTC。多家公司管理層在2025年主動轉型爲ETH、SOL、HYPE等加密貨幣的囤幣商，模仿Strategy的路徑。這一策略確實爲上市公司股價帶來顯著增長。

Sharplink公司此前主營體育博彩，2025年5月完成4.25億美元私募融資，大舉購入ETH作爲主要儲備資產。該公司股價10天內從2.97美元漲至124美元，增幅超40倍。Cypherpunk Holdings在2024年9月更名爲SOL Strategies，3個月內股價從0.08美元漲至4.24美元，漲幅超50倍。

大量上市公司將轉型囤幣商視爲提振股價的良方，購買的加密資產從BTC擴展到SOL、HYPE、BNB等。實際上，很多公司買幣是跟風行爲，管理層對加密貨幣了解不足，缺乏長期戰略規劃。本章將從上市公司角度，根據不同需求，選擇適合購買的加密貨幣。

1.1 覆蓋融資成本方面 PoS公鏈代幣>PoW公鏈代幣

最初公衆認知上市公司持幣，源於2020年Strategy一次性購入超2萬枚BTC，CEO Michael Saylor宣稱只買不賣BTC。2020-2021年BTC牛市中，Strategy知名度不斷提升，購買加密貨幣讓上市公司鹹魚翻身成爲資本市場經典案例。

Bitcoin是PoW（工作量證明）的代表公鏈，通過CPU、GPU、ASIC等芯片算力在礦池中不斷哈希碰撞，完成出塊獲得BTC獎勵。Strategy買入BTC前，比特幣礦企如Marathon、Riot、Cleanspark等公司主營業務即爲挖礦獲得BTC，資產負債表上都有部分未售出的加密貨幣資產。

對上市公司而言，BTC等PoW公鏈資產類似黃金，買入後只能作爲儲備，難以實現"錢生錢"。PoS公鏈則賦予代幣更多權重，PoS公鏈交易需要節點出塊，成爲節點需質押一定數量治理代幣。Ethereum網路節點固定質押32 ETH，Solana網路節點無質押數量限制。治理代幣持有者可分享部分交易Gas費作爲獎勵（不同公鏈分成機制不同）。

對依賴債務融資的上市公司而言，通過持有PoS公鏈治理代幣並質押，可獲得2%-7%年化收益。這部分收益可覆蓋公司債務融資成本。即使公司業績下滑，持有PoS公鏈代幣的公司也無需擔心利息償還問題。

1.2 上市公司如何選擇PoS公鏈類加密貨幣

相比Strategy針對BTC的"Buy and Hold"策略，上市公司篩選購買PoS公鏈治理代幣是更復雜的系統工程。部分公司可能傾向購買價格波動較大的加密貨幣；部分可能傾向購買去中心化程度高的加密貨幣；還有公司無法自建節點，需要購買有成熟流動性質押平台的加密貨幣。下表從多個維度總結各類代幣特徵，爲計劃購買加密貨幣的上市公司提供全面參考。

質押收益率可類比股票分紅率。上市公司成爲PoS代幣囤幣商的需求主要分三類：(1)獲得高質押收益，覆蓋融資成本並有正向現金流入帳。(2)獲得高資產增值，推動股價增長。(3)在生態中佔據核心位置，圍繞公鏈生態戰略布局。下文將根據上市公司不同目標篩選合適標的。

1.2.1 追求質押高收益：SOL質押收益率高，公鏈交易量穩定

對增發股票或債券成本高的上市公司而言，高質押收益率的加密貨幣很有吸引力。Polkadot、Cosmos、Celestia等公鏈7日年化回報率超10%。但這些資產因高通脹率，價格保值能力很弱。近1年分別下跌42%、36%、71%。質押收益無法覆蓋幣價下跌。對上市公司而言並非最優選擇。

相較之下，SOL在擁有較高質押收益率的同時，代幣價格近2年保持漲，近2年幣價最大回撤52%，穩定性較強。在Solana質押收益模型中，節點質押收益率=(區塊鏈獎勵+MEV收入+Tips收入)/總質押量。

公式分子部分區塊鏈獎勵佔比最高，與公鏈交易量相關。Solana公鏈交易量近5年高速增長，6月月交易量29.7億筆。分母端，目前SOL質押率已超65%，不會出現大量SOL加入質押導致收益率下降。綜合來看，Solana網路節點質押7%獎勵相對穩定。

從上市公司角度看，通過融資成爲SOL囤幣商並通過節點質押獲得正向資金流的模型中，相對困難的是自建節點。Solana網路節點需高性能服務器，最低配置爲64核處理器、256G內存、1T硬盤。此外，還需高速網路帶寬支持。軟件方面，成爲Solana節點需下載Git、Rust、Docker，配置節點需一定代碼知識。

可見，上市公司自建Solana網路節點，技術門檻較高。如果公司認爲自建節點復雜，可選擇流動性質押平台或RPC節點服務。

Jito是目前Solana網路主要流動性質押平台之一，質押操作簡單，連接錢包輸入數額即可獲7.19%年化收益（截至2025年7月3日）。但通過質押平台會降低部分收益，平台不顯示直接抽成比例。專業質押平台可通過質押獲得較高Tips和MEV浮動收益，質押者獲得固定年化收益。

對希望通過Tips和MEV獲得超額收益，但想降低節點搭建門檻與固定資金投入的公司，可選擇Helius等節點服務商的RPC節點服務。用戶租賃服務商裸金屬服務器，確保最低延遲(<50ms)和高吞吐量，滿足Solana驗證器高性能需求。與JITO等質押平台用戶收益固定、平台利潤浮動相反，Helius等服務商向用戶收取固定費用（不同套餐費用不同），MEV和Tips等浮動收益完全歸屬用戶。

總結三種方案各有利弊。質押平台適合投入較低的輕量級囤幣商，RPC節點外包服務適合有一定投入的中等體量囤幣商，自建節點適合資本雄厚且具備技術能力的囤幣商。另外，作爲SOL囤幣商也有風險，Solana網路相對中心化，此前曾多次主網宕機，可能對代幣價格造成衝擊。

1.2.2 追求價值增長：HYPE交易費回購機制，幣價已實現10倍增長

對流動性緊缺的上市公司而言，短期首要訴求是提升股票市值，通過減持股票等方式維持公司正常運轉。上市公司作爲囤幣商，快速提升股價的常用方式是買入高增速或高估值資產。HYPE是2025年上半年市值增長的主流加密貨幣，上市公司成爲HYPE囤幣商，其股價將與HYPE代幣價格掛鉤，可能實現公司市值短期快速增長。

相比SUI、TRON、XRP等過去一年市值大幅增長的公鏈，HYPE優勢在於精細化的代幣供需管理，確保HYPE代幣稀缺性。過去六個月，Hyperliquid援助基金將約97%Gas費收入重新投資於HYPE回購，累計回購價值9.1億美元HYPE。目前僅34%總供應量在流通，團隊持有23.8%代幣鎖倉至2027-2028年，近39%代幣用於社區獎勵，將逐步分發。由於項目未接受風投資金，無外部拋售壓力，增強HYPE長期價值潛力。

Hyperliquid運營節點比Solana更中心化，整個網路僅21個節點，在一定程度上保持公鏈高效運行。因此，上市公司即使購買大量HYPE，也難成爲21個核心節點之一，公鏈官方質押平台StakedHYPE將成爲囤幣商通過質押獲得額外收益的選擇。該平台已吸引超1000萬枚HYPE質押。相比其它公鏈，HYPE質押收益率較低，Staking Rewards顯示僅爲2.28%。

1.2.3 追求生態布局：ETH去中心化程度高，Layer2開發難度低

加密貨幣領域公鏈冗餘現象明顯。據Coingecko統計，目前全網公鏈總數超200條。實際上，大部分開發者選擇Ethereum、Solana、Sui等主要公鏈開發產品，大量獨立公鏈交易量逐年下降。

從上市公司角度看，部分公司不滿足僅做囤幣商，希望通過囤幣並在公鏈上開發DeFi或GameFi項目，構建業務增長第二曲線。以太坊Layer2模塊化區塊鏈因低開發難度和高靈活性，成爲這些公司首選。

Rollups as a Service (RaaS)是2024-2025年區塊鏈基礎設施重大趨勢。RaaS平台（如Caldera、Conduit、Zeeve）提供一站式解決方案，包括SDK、模板、測試網水龍頭和區塊瀏覽器，使公司能在數分鍾內部署Layer2網路，而傳統自建Rollup可能需要6-9個月。例如，Caldera宣稱可30分鍾內完成Rollup部署。這種便利性大大降低技術門檻，使上市公司能專注業務創新而非基礎設施管理。

以太坊DA層方面，Celestia和Near的數據可用性（DA）層爲公司提供高效、低成本解決方案。Celestia通過模塊化設計和數據可用性採樣（DAS），將數據存儲與執行分離，顯著降低交易成本並提升可擴展性，適合DeFi應用；Near利用分片架構實現並行處理，增強高吞吐量需求場景性能。兩者與RaaS平台無縫集成進一步簡化開發流程，使上市公司能快速部署定制化Layer2網路，加速生態布局和創新應用開發。

此外，以太坊是去中心化程度較高的網路，創始人Vitalik始終奉行去中心化理念，鼓勵Layer2獨立發展，Ethereum主網只負責共識層。全球已有多家非區塊鏈領域知名公司加入以太坊Layer2開發隊伍。

最後，上市公司作爲ETH囤幣商，擁有大量現貨ETH持倉，在Layer2上構建質押、借貸、支付等應用上具有優勢