加密市場的黃昏與重建

2022年對加密行業來說是動蕩的一年。從Luna崩潰到3AC倒閉,再到FTX帝國坍塌,一系列負面事件給整個行業蒙上了陰影。

在這個充滿挑戰的時期,盲目堅持信仰並非明智之舉。更重要的是從這些事件中吸取教訓,對行業的未來做出合理判斷。

近期舉辦的一次私享會上,多位資深從業者就FTX事件等發表了看法,涵蓋了黑天鵝事件的關聯分析、中心化機構決策的變化、未來行情走勢等話題,值得我們思考。

以下是會議精華觀點的總結:

三次黑天鵝事件,動搖交易所地位

2022年,加密行業面臨重大轉折。Luna、3AC和FTX三次大規模黑天鵝事件的破壞力遠超往年。追根溯源,危機早在更早時就已埋下伏筆:FTX的問題可追溯至Luna崩潰,最新披露的內部資料也證實FTX的虧空源自更早時期。

觀察這些事件,可以發現一些值得注意但常被忽視的要點:

1. 機構也可能破產。特別是西方大型機構,對風險管理和行業認知存在誤區,導致連鎖反應。機構間無抵押授信傳遞性極強。

2. 量化和做市商團隊在極端行情下也會遭受重創。市場對機構普遍不信任,導致資金外逃,流動性枯竭。做市團隊被迫將高流動性資產轉爲低流動性資產,面臨無法提現的困境。

3. 資管團隊同樣受到衝擊。他們需要在市場上尋找低風險收益,主要通過借貸和發行通證實現。一旦出現機構暴雷,借貸資產等將產生連鎖反應。

這讓人聯想到傳統金融市場。加密行業的發展似乎在短短十年內走完了傳統金融200多年的歷程,既有亮點也重演了歷史問題,如FTX事件中出現的挪用客戶資金行爲。這些都指向中心化機構操作的問題。

FTX事件標志着中心化交易所進入黃昏期。全球對加密貨幣特別是中心化交易所的不透明性以及可能引發的連鎖反應處於極度恐慌狀態。數據也證實了這一判斷,過去一個月鏈上有大量用戶轉移資產。

在這個黃昏之前,私鑰在與人性的較量中敗下陣來:雖然加密資產所有權由私鑰保證,但過去10年中缺乏合理的第三方托管機構來幫助用戶和交易所管理資產,以應對交易所管理者的人性問題,導致交易所一直有機會觸碰用戶資產。

對監管機構和大型機構而言,應該借鑑傳統金融經驗,尋找恰當方式,不再讓一個實體同時扮演交易所、券商和第三方托管三種角色。同時需要技術手段確保第三方托管和交易行爲相互獨立,利益無關。必要時可引入監管。

除交易所外,其他中心化機構也面臨行業巨變,可能需要做出調整。

中心化機構:從"大而不倒"到重建之路

黑天鵝事件不僅影響了交易所,也波及了相關的中心化機構。它們受到衝擊的一個主要原因是忽視了交易對手(尤其是交易所)的風險。"大而不倒"曾是人們對FTX的印象。這是第二次聽到這個概念:11月初某些討論中,多數人認爲FTX"大而不倒"。

而第一次則是SuZhu親口說的:"Luna大而不倒,倒下會有人來救。"

5月,Luna倒下了。

11月,輪到了FTX。

在傳統金融世界,存在最後貸款人。當大型金融機構遇到危機,往往會有第三方組織甚至政府背書的機構進行破產重組,以減少風險影響。可惜加密世界沒有。由於底層透明,人們可以通過技術手段分析鏈上數據,導致崩潰發生得非常迅速。蛛絲馬跡就可能引發恐慌。

這是把雙刃劍,有利有弊。好處是加速了不良泡沫的破裂;壞處是幾乎不給不敏感的投資者留下機會窗口。

在這樣的市場發展中,中心化交易所正進入黃昏期,未來它們可能逐步退化爲連接法幣和加密世界的橋梁,通過傳統方式解決KYC和入金等問題。

相比傳統方式,鏈上更公開透明的操作更有前景。早在2012年,社區就在討論鏈上金融,但當時受限於技術和性能,缺乏合適的承載手段。隨着區塊鏈性能和底層私鑰管理技術的發展,鏈上去中心化金融包括去中心化衍生品交易所也會逐步興起。

遊戲進入下半場,中心化機構需要在危機餘波中重建。重建的基石仍是掌握資產所有權。

因此,使用當前流行的基於MPC的錢包技術方案與交易所交互是不錯的選擇。大型機構掌握自身資產所有權,通過第三方協管和交易所協籤進行資產安全轉移和交易,將交易限制在很短的時間窗口,盡可能降低交易對手風險和第三方引發的連鎖反應。

去中心化金融:危機中尋找機遇

隨着大量資金流出加密世界以及宏觀環境加息,DeFi正面臨較大衝擊:總體收益率目前低於美國國債。此外,投資DeFi還要考慮智能合約的安全風險。綜合考慮風險和收益,DeFi目前在成熟投資者眼中並不樂觀。

但在整體偏悲觀的環境下,市場仍在醞釀創新。例如圍繞金融衍生品的去中心化交易所逐漸出現,固定收益策略的創新也在快速迭代。隨着公鏈性能問題逐步解決,DeFi的交互方式和可能實現的形態也會進行新的迭代。

但這種更新迭代並非一蹴而就,當前市場處於微妙階段:由於黑天鵝事件,加密做市商遭受損失,導致市場流動性嚴重不足,同時也意味着市場操縱的極端情況時有發生。

早期流動性較好的資產現在很容易被操縱;一旦價格被操縱,由於DeFi協議間存在大量組合,會導致許多實體莫名其妙受到第三方通證價格波動的影響,在無辜中也出現負債。

在這樣的市場環境下,相應的投資操作可能會變得更加保守。

目前更傾向於尋找更穩健的投資方式,通過Staking獲得新的資產增量。同時,也開發了名爲Argus的系統,用於實時監測各種鏈上異常情況,通過(半)自動方式提高整體操作效率。當行業資深人士對DeFi逐漸持謹慎樂觀態度時,我們也好奇整個市場何時會迎來轉機。

期待市場反轉,內外因缺一不可

沒有人會一直享受危機。相反,我們都在期待轉機。但要預判風向何時會變,還需要弄清楚風從何處吹來。

上一輪市場波動,很可能源自2017年傳統投資者的進入。由於他們攜帶的資產規模較大,加之宏觀環境寬松,共同造就了一輪火熱行情。目前,也許要等到降息達到一定程度,熱錢重新流入加密市場時,熊市才會迎來反轉。

此外,之前的粗略估算顯示,整個加密行業包括礦機和從業者在內每天的總成本在數千萬到1億美元之間;而目前的鏈上資金流動情況顯示,日資金流入遠不及估算的成本,因此整個市場仍處於存量博弈階段。

流動性收緊加上存量博弈,行業內外不佳的大環境可視爲市場未能反轉的外因。而加密行業能夠向上的內因,則來自殺手級應用爆發帶來的增長點。

自上一輪牛市中多個敘事逐漸沉寂後,目前行業內仍未明確看到新的增長點。當ZK等二層網路逐漸推出時,我們隱約感受到新技術帶來的變化,公鏈性能更進一步,但實際上仍未看到明確的殺手級應用;反映到用戶層面,我們仍不清楚能讓大規模普通用戶資產流入加密世界的應用形態究竟是什麼。因此,熊市結束有兩個先決條件:一是外部宏觀環境加息的結束,二是找到下一個新的殺手級應用爆發的增長點。

但需要注意的是,市場趨勢的反轉也需要與加密行業內固有的週期相匹配。考慮今年9月的以太坊合並事件,以及2024年比特幣即將迎來的下一輪減半,前者已經發生,而後者從行業角度看也並不遙遠。在這個週期中,留給行業內應用突破和敘事爆發的時間實際上已經不多了。

如果外部宏觀環境和內部創新節奏沒有跟上,那麼業內4年一個週期的既有認知也可能被打破,熊市是否會跨週期變得更漫長,還有待觀察和學習。當讓市場反轉的內外因缺一不可時,我們也應當逐步積累耐心,並適時調整自己的投資策略和預期,以面對更多的不確定性。

事情從來就不會一帆風順,願每一個加密行業的參與者,都能成爲踏實的建設者,而非與機遇失之交臂的旁觀者。

附:問答環節精華

問題1:加密市場未來的主要創新方向是什麼?

加密市場未來主要有兩個大方向:

1. 性能(TPS)問題。從2017年擴容到現在,大方向仍需要多層網路解決。目前二層網路中ZK可能性最大,但距離最終落地和使用可能還需至少兩年時間。

2. 底層私鑰安全和應用平衡問題。這直接影響新用戶的湧入。隨着過去5年傳統資本和新用戶的湧入,無論是GameFi還是類似StepN的遊戲應用,基於MPC的無私鑰錢包可能讓用戶體驗和門檻更平衡。

這兩個方向是行業必須解決的核心問題。

問題2:如何看待目前市場行情,未來走勢如何?

目前是存量博弈的市場狀態,資產流出嚴重,毫無疑問處於熊市。幣價大幅下跌,對比之前每輪跌幅,資產回撤都在80%左右。現在很難確定何時見底,即使不是最底部,也處於底部區間。這個時期會持續多久,持續到什麼狀態,何時會有下一個危機都需要持續觀察。

可能有兩個大的轉折點:

1. 加息週期結束。過去幾十年加息週期最短也持續了一年多。如果從2022年3月開始加息,至少會持續到2023年中。

2. 行業內出現新的增長點和引爆點,吸引新的資金流入。

從礦工角度看,已經顯現底部週期的典型信號:礦工的挖礦成本已經難以覆蓋邊際成本,他們也難以支付電費。但需要注意的是,這輪市場中的礦工經歷了2021年的挖礦禁令,目前80%的礦工在發達國家,他們的礦場協議往往不能靈活關閉電源,所以很多礦工即使在這種情況下也不會選擇關閉礦場。因此算力可能只會出現小範圍下跌,上周數據顯示挖礦難度有微量下調。

另外,北美礦場的特殊情況是,大量礦工在過去牛市週期中與借貸方進行了礦機借貸和無抵押借貸。目前雖然沒有看到大規模礦機拋售,但出現了兩個有趣現象:

1. 大量礦場在破產重組,這是西方特色舉動。

2. 礦機二手市場價格從過去幾十美元/T跌至約10美元/T,已低於生產成本。

從礦工和生產供給角度看,他們已處於投降區間,所以這確實是底部區間。但熊市會