Ethena-USDe 的增長策略及其對 DeFi 生態的影響

近期，USDe 發行總量呈現顯著增長，一個月內從 24 億美元攀升至 38 億美元，月度增幅超過 58%。這一增長主要源於比特幣突破新高後的市場樂觀情緒，帶動資金費率上升，進而提高了 USDe 的質押收益率。盡管近日有所回落，但 USDe 的年化收益率仍保持在 25% 左右的可觀水平。

與此同時，MakerDAO 成爲了這波增長浪潮中的受益者。目前，MakerDAO 的日均收入較一個月前增長了 200% 以上，創下歷史新高。這一增長與 Ethena 的發展密切相關。一方面，USDe 的高質押收益率stimulated了 sUSDe 和 PT 資產的借貸需求。在 Morpho 平台上，以 sUSDe 和 PT 作爲抵押物借入 DAI 的總額約達 5.7 億美元，借款使用率超過 80%，存款年化收益率達 12%。過去一個月，MakerDAO 通過其 D3M 模塊在 Morpho 平台上增加了超過 3 億美元的貸款。

MakerDAO 的資產負債表顯示，通過 D3M 模塊向 Morpho 和 Spark 提供的 DAI 貸款總額達 20 億美元，佔其資產端近 40%。僅這兩項業務就爲 MakerDAO 創造了 2.03 億美元的年化收入，相當於每日 55 萬美元，佔總年化收入的 54%。

在這個增長週期中，USDe 的擴張路徑已經非常清晰。比特幣價格創新高帶來的樂觀情緒推高了資金費率，進而影響 USDe 的質押收益率。MakerDAO 借助其完善的高流動性資金鏈路和 D3M 模塊的"央行屬性"，成爲了 USDe 生態的重要支持者。Morpho 在這個過程中起到了"潤滑劑"的作用。這三個協議共同構成了增長的核心。

同時，AAVE、Curve、Pendle 等週邊協議也在不同程度上受益於 USDe 的增長。例如，AAVE 平台上 DAI 的借款使用率超過 50%，USDS 存款總量接近 4 億美元。USDe/ENA 相關交易對在 Curve 交易量排名中佔據第二、第四、第五位，在 Pendle 的流動性排名中佔據第一、第五位。Curve、CVX、ENA、MKR 等代幣也均實現了超過 50% 的月度漲幅。

這個增長模式的持續性主要取決於 USDe 和 DAI 之間息差的維持。影響因素包括：市場牛市情緒的持續性、Ethena 能否通過經濟模型優化和市場份額提升來提高 APY 分配效率、以及來自其他競爭對手的市場爭奪。

然而，隨着增長也伴生了對 D3M 安全性的擔憂。盡管 D3M 模塊不會直接導致 DAI 成爲非足額抵押的穩定幣，但確實增加了一些風險，如 DAI 可能再次成爲"影子穩定幣"、Ethena 的操作風險可能傳導至 DAI、以及 DAI 整體抵押率的潛在降低。