“Giao thức mua lại” gần đây đã làm xáo động tâm lý của mỗi người trong cộng đồng đầu tư Trung Quốc.
Từ trò hề kịch tính giữa Luo Yonghao và Zheng Gang, đến làn sóng mua lại sâu rộng được phản ánh trong nhiều dữ liệu khác nhau, đến tiếng nói của các học viên được đại diện bởi Kwong Ziping, đối tác quản lý sáng lập của Qiming Venture Partners, những người tin rằng điều khoản mua lại đã bị lạm dụng, cuộc thảo luận về việc mua lại "giẫm đạp" đã lan rộng.
Theo báo cáo phân tích Mua lại và Thoát ra của Quỹ VC/PE mới nhất của Văn phòng Luật sư Lì Feng, Thị trường sơ cấp đang đối mặt với áp lực thoát ra từ khoảng 130.000 dự án, 'hàng ngàn doanh nhân có thể đối mặt với rủi ro mua lại hàng tỷ đồng'.
Trong bài viết có ảnh hưởng của Kwong, ông đề cập đến nguồn gốc của điều khoản mua lại, đó là một "sản phẩm nước ngoài": "Trong những ngày đầu đầu tư của các quỹ đô la Mỹ ở Trung Quốc, hầu hết trong số họ chủ yếu được đầu tư vào các cấu trúc chính của Cayman, và nói chung có các điều khoản "mua lại" hoặc "mua lại", và đôi khi là các điều khoản bánh cóc hiệu suất. ”
Nhưng những mặt hàng nhập khẩu này "đã bị lạm dụng bởi một số đồng nghiệp trong hơn 10 năm qua".
Đằng sau cuộc thảo luận về làn sóng mua lại hiện tại là lo ngại về sự bền vững của đầu tư khoa học sáng tạo, trong khi điều đáng chú ý cùng lúc là: các công ty khởi nghiệp tại Silicon Valley, đại diện cho các công ty trí tuệ nhân tạo, vẫn tiếp tục thu hút vốn đầu tư lớn.
OpenAI là đại diện rõ nhất, tin đồn mới nhất là họ đang cố gắng thu thập thêm hàng tỷ đô la. Ngoài việc Thrive Capital, nhà đầu tư trước đó, dự định đóng góp 1 tỷ đô la, Apple và Nvidia cũng sẽ tham gia nhóm nhà đầu tư.
Silicon Valley, as the birthplace, what is the situation of buybacks here today? After receiving so much money from various gods, will Sam Altman also lose sleep over "buybacks"? We talked to local investors about it.
1 “Vị Thần Tính Chính Xác Đảm Bảo”
Các điều khoản đối đầu và mua lại ban đầu bắt nguồn từ nhu cầu quản trị rủi ro của Thị trường vốn Mỹ trong thực tiễn kinh doanh toàn cầu, với mục đích giúp nhà đầu tư khóa kênh thoát ra trong môi trường rủi ro cao. Từ giữa thế kỷ 20, những điều khoản này đã dần phổ biến và được tiêu chuẩn hóa trên Wall Street, sau đó được đưa ra toàn cầu và trở thành tiêu chuẩn cho ngành đầu tư hiện đại.
Cụ thể, điều khoản mua lại (redemption) quy định rằng trong một số điều kiện cụ thể, doanh nghiệp cần mua lại số cổ phần mà nhà đầu tư đang nắm giữ theo giá đã được thỏa thuận. Những điều kiện này có thể bao gồm doanh nghiệp không thể niêm yết trong thời gian cam kết, người sáng lập có hành vi vi phạm nghiêm trọng hoặc doanh nghiệp bị mua lại toàn bộ v.v.
Ví dụ, bạn là người sáng lập đầy tham vọng, đã nhận được 10 triệu nhân dân tệ đầu tư từ một tổ chức nào đó. Khi ký kết hợp đồng, hai bên đã thỏa thuận: nếu công ty không thể niêm yết thành công trong vòng 5 năm, nhà đầu tư có quyền yêu cầu bạn mua lại cổ phần với số tiền đầu tư tăng gấp 1,5 lần. Kết quả sau 5 năm, vì nhiều lý do khác nhau, công ty thực sự không IPO, vì vậy theo giao thức, bạn phải chuẩn bị 15 triệu nhân dân tệ để mua lại cổ phần từ nhà đầu tư.
Khái niệm đặt cược kết quả (performance ratchet) cũng tương tự. Bạn và nhà đầu tư đặt cược vào một mục tiêu kết quả hoặc sự kiện cột mốc trong tương lai, ví dụ như doanh thu đạt 100 triệu trong vòng 5 năm. Nếu đạt được, mỗi người đều vui vẻ, nếu không, phải bồi thường cho nhau bằng cổ phần hoặc tiền mặt cá nhân đã được thỏa thuận trước đó. Thực chất tương đương với việc đưa cho nhà đầu tư một loại bảo hiểm, nếu doanh nghiệp nhận được đầu tư không thể đạt được kết quả như mong đợi, có một lối thoát khỏi tình huống đó.
Một nhà đầu tư đã từng làm việc tại một VC hàng đầu ở Mỹ cho chúng tôi biết rằng, mặc dù điều khoản mua lại là một quy định trong ngành và được viết vào giao thức, nhưng ở thung lũng Silicon, nó gần như không bao giờ xảy ra, và ngay cả khi xảy ra, nhà đầu tư cũng không báo cáo. Nếu một công ty mà họ tin tưởng, họ sẽ đặt cược vào việc sẽ thua cuộc.
Ở vùng Silicon Valley này, về mặt văn hóa, bầu không khí và tâm lý đều rất khích lệ sự khởi nghiệp. Ví dụ, các nhà đầu tư từ hệ thống Stanford sẽ hỗ trợ khi nhìn thấy cựu sinh viên khởi nghiệp. Ngoài ra, rất nhiều nhà đầu tư trước khi trở thành nhà đầu tư, họ đều từng là doanh nhân khởi nghiệp, vì vậy họ muốn hỗ trợ và trả lại hơn. Ví dụ, thành tựu đầu tiên của người sáng lập a16z Marc Andreessen thực sự là việc sáng lập Netscape.
Steve Chen, người sáng lập YouTube, đã tham gia PayPal khi còn là sinh viên năm thứ tư và làm việc làm kỹ sư phần mềm trong năm năm. Sau đó, khi anh ta bắt đầu làm YouTube và cần nhiều tiền để chi trả bản quyền, Roelof Botha - cựu CFO của PayPal, một trong những thành viên của PayPal Mafia, đã đi làm đối tác tại Sequoia - đã đầu tư cho anh ta.
Bao nhiêu ông lớn thành công đều bắt đầu từ garages. Trong những thời kỳ khó khăn, nếu không có tiền để cứu, sớm đã không biết chết bao nhiêu lần rồi." - Những nhà đầu tư này đều từng trải qua khó khăn, bị ướt mưa và muốn giúp đỡ người khác.
Ngoại trừ văn hóa khởi nghiệp "truyền thống" của Thung lũng Silicon không được hỗ trợ, trung thực mà nói, các điều khoản mua lại ở đây cũng dễ dàng hơn nhiều so với trong nước.
Doanh nghiệp công nghệ mà Quỹ đầu tư ban đầu của Mỹ đầu tư chủ yếu thông qua cấu trúc thực thể ở Quần đảo Cayman. Theo luật pháp của Quần đảo Cayman, việc mua lại cần đảm bảo không ảnh hưởng đến hoạt động kinh doanh bình thường của công ty được đầu tư và chịu trách nhiệm là công ty chứ không phải người sáng lập.
Tuy nhiên, khi cấu trúc này được cục hóa vốn nhân dân tệ, dần dần xuất hiện hai sự thay đổi: đầu tiên là bỏ qua tiền đề “không gây tổn hại cho hoạt động kinh doanh bình thường của công ty”, việc thực hiện điều khoản mua lại không còn xem xét ảnh hưởng đến hoạt động của công ty. Thứ hai là tăng thêm trách nhiệm “vô hạn chịu trách nhiệm cá nhân”, khiến cho bên mua lại chuyển từ công ty sang cá nhân người sáng lập. Và đó là “vô hạn chịu trách nhiệm”, bất kể bạn có bao nhiêu tiền trong tài khoản, bạn phải cam kết trả toàn bộ. Cả hai điều này cộng lại, xuyên thủng lớp bảo vệ ban đầu được sắp đặt kỹ lưỡng cho công ty và người sáng lập.
Chính vì vậy mà những người khởi nghiệp mới phát biểu: "Các điều khoản mua lại được ký trước đây giống như một thoả thuận quý ông, hầu như không bị kích hoạt; nhưng bây giờ các điều khoản mua lại được ký đều giống như một thanh gươm chịu trách nhiệm treo trên đầu, nhà đầu tư thực sự nghiêm túc với bạn."
Đối tác nước ngoài của Hua Ying Capital, ông Qiu Zhun, giải thích rằng ngoài các điều khoản mua lại rất thoải mái, thung lũng Silicon còn có một hệ thống hoàn chỉnh để hỗ trợ và đảm bảo an toàn cho các nhà khởi nghiệp.
Điều đầu tiên là không thực thi giao thức cạnh tranh, đây là sản phẩm điển hình của California. (Ví dụ, nhiều cố vấn kỹ thuật rời khỏi DeepMind để khởi nghiệp mô hình lớn không bị truy cứu, nhưng có thể bị kiện ở các tiểu bang khác.)
Điểm thứ hai là giao thức đầu tư (Term Sheet) được đơn giản hóa rất nhiều. Mục đích là để đẩy nhanh quá trình ra quyết định và thực hiện đầu tư bằng cách cung cấp một khuôn khổ ngắn gọn và rõ ràng về các điều khoản và điều kiện để tránh các chi tiết pháp lý quá phức tạp của giao thức đầu tư được ký kết cuối cùng (SPA). Quỹ Zhen đã đưa ra một lá thư ý định đầu tư "một trang" rất phổ biến, đây thực sự là một sự phát triển của Bảng thuật ngữ Thung lũng Silicon, đã dài 1-2 trang ngay từ đầu.
Thứ ba là các dự án sớm hoàn toàn sử dụng giao thức SAFE trái phiếu chuyển đổi theo tiêu chuẩn mà YC đưa ra, cho phép các công ty khởi nghiệp nhận được vốn mà không cần xác định ngay lập tức giá trị công ty, các nhà đầu tư sau này có thể chuyển đổi nó thành cổ phần.
Thứ tư là thay đổi cơ chế quản lý rủi ro của Wall Street và chào đón nguy cơ (venture).
Điều này cũng là sự khác biệt cơ bản giữa hai hệ thống đầu tư Silicon Valley và Wall Street:
Cơ chế kiểm soát rủi ro tại Wall Street càng cẩn trọng hơn, dựa vào việc xây dựng mô hình, dự báo tài chính, điều khoản nghiêm ngặt để tránh rủi ro, đảm bảo an toàn đầu tư và lợi nhuận ổn định, đặc biệt là trong lĩnh vực PE.
Là một trung tâm công nghệ, Thung lũng Silicon chú trọng đầu tư mạo hiểm. Các nhà đầu tư mạo hiểm ở Thung lũng Silicon thường tin rằng một khi sự gia tăng của một công ty khởi nghiệp có thể được mô hình hóa và tính toán, nó sẽ mất đi giá trị sáng tạo của nó. Họ sẵn sàng chấp nhận rủi ro cao hơn để hỗ trợ các công ty sáng tạo, đặc biệt là các công ty công nghệ giai đoạn đầu, có tiềm năng chuyển đổi các ngành công nghiệp và mang lại lợi nhuận khổng lồ. Triết lý ở Thung lũng Silicon là trong khi hầu hết các dự án có thể thất bại, một khi dự án thành công, phần thưởng sẽ bù đắp nhiều hơn cho tất cả các rủi ro. Do đó, Thung lũng Silicon sẵn sàng "đặt cược" vào tương lai của sự đột phá công nghệ và phản ánh niềm tin lâu dài vào đổi mới công nghệ với khả năng chấp nhận rủi ro cao hơn.
"Nhưng cơ chế này không phải là một ai đó nghĩ ra từ hư không, cũng không phải là một thiên thần thực sự từ trên trời rơi xuống." Qiu Zhun nói: "VC cũng cần có lợi nhuận tài chính. Từ góc độ của mô hình TradFi, VC có thể có vẻ hơi khác thường, nhưng nguồn gốc thực sự của nó có thể được truy ngược về sự phát triển của ngành công nghiệp máy tính ở Thung lũng Silicon. Tính chất tăng trưởng và tái đầu tư mức chỉ số của ngành công nghiệp máy tính đã thúc đẩy sự nổi lên và giá trị của VC."
Vậy có vẻ trong một số mức độ, phong cách đầu tư trong vài năm gần đây tại Trung Quốc gần với cách làm của Wall Street hơn, hoặc có thể nói là nội bộ đã tiêu thụ vai trò rủi ro cao của Silicon Valley. Nhà đầu tư theo dõi kiểm soát rủi ro và cơ chế thoát, ưu tiên đảm bảo lợi nhuận, theo đuổi lợi nhuận ổn định, thay vì cố gắng chiến thắng trong rủi ro.
2 ** Thậm chí được các doanh nhân sử dụng để "chống lại" các nhà đầu tư **
Tuy nhiên, dù thế nào đi nữa, điều khoản mua lại đảm bảo cũng được sử dụng để bảo vệ nhà đầu tư trong Nhận thức chung. Nhưng ở thung lũng Silicon, nó cũng có thể trở thành công cụ chống lại nhà đầu tư của các công ty khởi nghiệp.
Tháng trước, một kỳ lân ở Thung lũng Silicon có tên Bolt đã dàn dựng một vở kịch như vậy: công ty có kế hoạch đóng một vòng tài trợ mới trị giá 450 triệu đô la với mức định giá 14 tỷ đô la. Giám đốc điều hành thông báo rằng nếu các nhà đầu tư hiện tại không chấp nhận mức giá 30% từ vòng định giá trước đó, Bolt sẽ bắt đầu điều khoản "Trả tiền để chơi" để mua lại cổ phần của họ với giá cực thấp 1 cent mỗi cổ phiếu.
Pay to play là một hệ thống đặc biệt trên thị trường vốn ở Mỹ, yêu cầu các nhà đầu tư hiện tại phải tiếp tục đầu tư trong vòng tiếp theo để duy trì phần trăm cổ phần của họ, nếu không họ sẽ mất quyền chống pha loãng, quyền tham gia tài chính trong tương lai, ghế hội đồng quản trị và vị trí cổ phiếu ưu đãi.
Thông báo của Bolt khiến gần như tất cả các nhà đầu tư cũ đều rơi vào tình trạng đau đầu: Một mặt, họ không muốn tiếp tục đầu tư vào Bolt với giá 140 tỷ đô la Mỹ, mặt khác, họ cũng rõ ràng biết rằng nếu họ không tham gia, điều đó có ý nghĩa gì. —— Việc mua lại cổ phần luôn bảo vệ các nhà đầu tư, dưới sự che chở của Pay to play, trở thành lá bài mà các doanh nhân nắm giữ trong tay.
The proportion of investment protocols containing "Pay to play" clauses has been increasing year by year since the second quarter of 2021, reaching 8% in the first quarter of 2024, according to data compiled by the well-known US law firm Cooley. "This previously rare clause is becoming increasingly popular".
Thoạt nhìn, Trả tiền để chơi có vẻ phản trực giác. Các nhà đầu tư cũ đã cung cấp vốn sớm cho công ty, vậy tại sao nó lại duyên dáng như vậy khi bị "rửa trôi"? Nhưng khi bạn quay trở lại trung tâm của việc theo đuổi rủi ro của Thung lũng Silicon, nó lại có ý nghĩa.
Bởi vì Pay to play không chỉ đơn giản là loại bỏ một số nhà đầu tư, mà là để họ có một lựa chọn: tiếp tục đầu tư và hỗ trợ công ty, hoặc từ bỏ việc tham gia tiếp theo. Nếu nhà đầu tư không muốn tiếp tục đồng lòng với công ty khởi nghiệp và chia sẻ rủi ro, họ sẽ phải chịu thiệt hại từ việc pha loãng cổ phần. Ngược lại, từ góc độ của một số nhà đầu tư, họ cũng không còn tin tưởng vào triển vọng của công ty, mặt tài chính đã coi đây là một khoản đầu tư thất bại. Việc mua lại cổ phần cũng có thể thu hồi lại một phần vốn, cũng như là một cách cắt lỗ.
Vì vậy, đất đai khác nhau sẽ tạo ra các công cụ khác nhau để phù hợp với các quy tắc khác nhau, để mọi thứ hoạt động hài hòa.
3 Dưới sự lo ngại về bong bóng, một số khe nứt đã xuất hiện
Có thể Thung lũng Silicon tự tin, hài lòng, và thậm chí có một chút màu sắc Utopia? Hoặc đã có người bắt đầu ngửi ra những lo lắng ẩn sau bề ngoài rực rỡ?
Đằng sau việc OpenAI thu hút vòng đầu tư mới với ước tính giá trị 100 tỷ đô la, thì thung lũng Silicon cũng đang trải qua sự thay đổi âm thầm.
Cho đến nay, các công ty mới nổi như OpenAI không định giá hoặc tài trợ dựa trên khả năng sinh lợi truyền thống hoặc hiệu suất tài chính, mà dựa trên kỳ vọng về tiến triển AI trong tương lai, đặc biệt là Trí tuệ nhân tạo tổng quát. OpenAI sử dụng một cấu trúc độc đáo kết hợp giữa tổ chức phi lợi nhuận và công ty con thu lợi nhuận để thu hút vốn đầu tư bên ngoài cho nghiên cứu và phát triển AI đắt đỏ, đồng thời hạn chế lợi nhuận cho nhà đầu tư cho đến khi đạt được các mốc quan trọng của AGI.
Tuy nhiên, hành động của OpenAI lần này đã tiết lộ một số tín hiệu không an toàn. Theo bài viết 'Why OpenAI Needs an IPO' trên 'The Information', mặc dù giá trị và doanh thu của OpenAI đều ấn tượng, nhưng tình hình lợi nhuận không được lạc quan, dự kiến sẽ lỗ hàng chục tỷ đô la Mỹ trong năm nay. Dịch vụ đám mây, GPU, đào tạo mô hình và chi phí nhân viên rất đắt đỏ, trong khi công ty khó có thể tạo ra nhiều thu nhập trong thời gian ngắn, việc niêm yết trở thành lựa chọn gấp rút của họ.
此外, Sau khi vừa tiếp tục dẫn đầu một vòng tái mua cổ phần nhân viên với giá trị ước tính 86 tỷ USD, Thrive Capital lại tiếp tục dẫn đầu một vòng gọi vốn mới. Thông thường, các công ty công nghệ tăng trưởng cao sẽ thu hút các nhà đầu tư theo lệnh long tham gia, và việc cùng một nhà đầu tư tiếp tục dẫn đầu có thể có nghĩa là các nhà đầu tư khác đang giữ thái độ thận trọng đối với định giá hiện tại. Gọi vốn nội bộ thường được coi là một tín hiệu cảnh báo, cho thấy công ty có thể gặp khó khăn trong việc thu hút các nhà đầu tư mới. Mặc dù OpenAI dẫn đầu về công nghệ, nhưng tính khả thi trong dài hạn của mô hình kinh doanh và khả năng sinh lời của nó vẫn chưa rõ ràng, và do đó, thị trường đang bắt đầu đánh giá lại mô hình đầu tư này có định giá cao và rủi ro cao.
Gần đây, việc "Đảo ngược mua lại" liên tục diễn ra ở thung lũng Silicon cũng là sản phẩm của tình trạng này.
Nhiều công ty con ngựa một sừng vô hạn trong lĩnh vực trí tuệ nhân tạo đều bị các công ty lớn mua lại theo cách Đảo ngược. Character.AI, Inflection, Adept và Covariant gần đây đã được sáp nhập thông qua việc cấp phép công nghệ và thu hút nhân tài. Dường như các nhà đầu tư đã không thể chờ đợi khi những công ty này dù có giá trị định giá cao, có công nghệ và sản phẩm nhưng trong tình hình không thể tìm thấy con đường lâu dài để có lãi.
Cũng có vẻ như thung lũng Silicon cũng nhận ra vấn đề về bong bóng, nhưng họ có vẻ quan tâm đến việc khi âm nhạc phải dừng lại, thì để nó dừng lại một cách đẹp đẽ cũng rất quan trọng.
Trang này có thể chứa nội dung của bên thứ ba, được cung cấp chỉ nhằm mục đích thông tin (không phải là tuyên bố/bảo đảm) và không được coi là sự chứng thực cho quan điểm của Gate hoặc là lời khuyên về tài chính hoặc chuyên môn. Xem Tuyên bố từ chối trách nhiệm để biết chi tiết.
OpenAI lo lắng về việc kích hoạt mua lại không?
Tác giả: Jessica, Pro của người sao hạnh
“Giao thức mua lại” gần đây đã làm xáo động tâm lý của mỗi người trong cộng đồng đầu tư Trung Quốc.
Từ trò hề kịch tính giữa Luo Yonghao và Zheng Gang, đến làn sóng mua lại sâu rộng được phản ánh trong nhiều dữ liệu khác nhau, đến tiếng nói của các học viên được đại diện bởi Kwong Ziping, đối tác quản lý sáng lập của Qiming Venture Partners, những người tin rằng điều khoản mua lại đã bị lạm dụng, cuộc thảo luận về việc mua lại "giẫm đạp" đã lan rộng.
Theo báo cáo phân tích Mua lại và Thoát ra của Quỹ VC/PE mới nhất của Văn phòng Luật sư Lì Feng, Thị trường sơ cấp đang đối mặt với áp lực thoát ra từ khoảng 130.000 dự án, 'hàng ngàn doanh nhân có thể đối mặt với rủi ro mua lại hàng tỷ đồng'.
Trong bài viết có ảnh hưởng của Kwong, ông đề cập đến nguồn gốc của điều khoản mua lại, đó là một "sản phẩm nước ngoài": "Trong những ngày đầu đầu tư của các quỹ đô la Mỹ ở Trung Quốc, hầu hết trong số họ chủ yếu được đầu tư vào các cấu trúc chính của Cayman, và nói chung có các điều khoản "mua lại" hoặc "mua lại", và đôi khi là các điều khoản bánh cóc hiệu suất. ”
Nhưng những mặt hàng nhập khẩu này "đã bị lạm dụng bởi một số đồng nghiệp trong hơn 10 năm qua".
Đằng sau cuộc thảo luận về làn sóng mua lại hiện tại là lo ngại về sự bền vững của đầu tư khoa học sáng tạo, trong khi điều đáng chú ý cùng lúc là: các công ty khởi nghiệp tại Silicon Valley, đại diện cho các công ty trí tuệ nhân tạo, vẫn tiếp tục thu hút vốn đầu tư lớn.
OpenAI là đại diện rõ nhất, tin đồn mới nhất là họ đang cố gắng thu thập thêm hàng tỷ đô la. Ngoài việc Thrive Capital, nhà đầu tư trước đó, dự định đóng góp 1 tỷ đô la, Apple và Nvidia cũng sẽ tham gia nhóm nhà đầu tư.
Silicon Valley, as the birthplace, what is the situation of buybacks here today? After receiving so much money from various gods, will Sam Altman also lose sleep over "buybacks"? We talked to local investors about it.![]()
1 “Vị Thần Tính Chính Xác Đảm Bảo”
Các điều khoản đối đầu và mua lại ban đầu bắt nguồn từ nhu cầu quản trị rủi ro của Thị trường vốn Mỹ trong thực tiễn kinh doanh toàn cầu, với mục đích giúp nhà đầu tư khóa kênh thoát ra trong môi trường rủi ro cao. Từ giữa thế kỷ 20, những điều khoản này đã dần phổ biến và được tiêu chuẩn hóa trên Wall Street, sau đó được đưa ra toàn cầu và trở thành tiêu chuẩn cho ngành đầu tư hiện đại.
Cụ thể, điều khoản mua lại (redemption) quy định rằng trong một số điều kiện cụ thể, doanh nghiệp cần mua lại số cổ phần mà nhà đầu tư đang nắm giữ theo giá đã được thỏa thuận. Những điều kiện này có thể bao gồm doanh nghiệp không thể niêm yết trong thời gian cam kết, người sáng lập có hành vi vi phạm nghiêm trọng hoặc doanh nghiệp bị mua lại toàn bộ v.v.
Ví dụ, bạn là người sáng lập đầy tham vọng, đã nhận được 10 triệu nhân dân tệ đầu tư từ một tổ chức nào đó. Khi ký kết hợp đồng, hai bên đã thỏa thuận: nếu công ty không thể niêm yết thành công trong vòng 5 năm, nhà đầu tư có quyền yêu cầu bạn mua lại cổ phần với số tiền đầu tư tăng gấp 1,5 lần. Kết quả sau 5 năm, vì nhiều lý do khác nhau, công ty thực sự không IPO, vì vậy theo giao thức, bạn phải chuẩn bị 15 triệu nhân dân tệ để mua lại cổ phần từ nhà đầu tư.
Khái niệm đặt cược kết quả (performance ratchet) cũng tương tự. Bạn và nhà đầu tư đặt cược vào một mục tiêu kết quả hoặc sự kiện cột mốc trong tương lai, ví dụ như doanh thu đạt 100 triệu trong vòng 5 năm. Nếu đạt được, mỗi người đều vui vẻ, nếu không, phải bồi thường cho nhau bằng cổ phần hoặc tiền mặt cá nhân đã được thỏa thuận trước đó. Thực chất tương đương với việc đưa cho nhà đầu tư một loại bảo hiểm, nếu doanh nghiệp nhận được đầu tư không thể đạt được kết quả như mong đợi, có một lối thoát khỏi tình huống đó.
Một nhà đầu tư đã từng làm việc tại một VC hàng đầu ở Mỹ cho chúng tôi biết rằng, mặc dù điều khoản mua lại là một quy định trong ngành và được viết vào giao thức, nhưng ở thung lũng Silicon, nó gần như không bao giờ xảy ra, và ngay cả khi xảy ra, nhà đầu tư cũng không báo cáo. Nếu một công ty mà họ tin tưởng, họ sẽ đặt cược vào việc sẽ thua cuộc.
Ở vùng Silicon Valley này, về mặt văn hóa, bầu không khí và tâm lý đều rất khích lệ sự khởi nghiệp. Ví dụ, các nhà đầu tư từ hệ thống Stanford sẽ hỗ trợ khi nhìn thấy cựu sinh viên khởi nghiệp. Ngoài ra, rất nhiều nhà đầu tư trước khi trở thành nhà đầu tư, họ đều từng là doanh nhân khởi nghiệp, vì vậy họ muốn hỗ trợ và trả lại hơn. Ví dụ, thành tựu đầu tiên của người sáng lập a16z Marc Andreessen thực sự là việc sáng lập Netscape.
Steve Chen, người sáng lập YouTube, đã tham gia PayPal khi còn là sinh viên năm thứ tư và làm việc làm kỹ sư phần mềm trong năm năm. Sau đó, khi anh ta bắt đầu làm YouTube và cần nhiều tiền để chi trả bản quyền, Roelof Botha - cựu CFO của PayPal, một trong những thành viên của PayPal Mafia, đã đi làm đối tác tại Sequoia - đã đầu tư cho anh ta.
Bao nhiêu ông lớn thành công đều bắt đầu từ garages. Trong những thời kỳ khó khăn, nếu không có tiền để cứu, sớm đã không biết chết bao nhiêu lần rồi." - Những nhà đầu tư này đều từng trải qua khó khăn, bị ướt mưa và muốn giúp đỡ người khác.
Ngoại trừ văn hóa khởi nghiệp "truyền thống" của Thung lũng Silicon không được hỗ trợ, trung thực mà nói, các điều khoản mua lại ở đây cũng dễ dàng hơn nhiều so với trong nước.
Doanh nghiệp công nghệ mà Quỹ đầu tư ban đầu của Mỹ đầu tư chủ yếu thông qua cấu trúc thực thể ở Quần đảo Cayman. Theo luật pháp của Quần đảo Cayman, việc mua lại cần đảm bảo không ảnh hưởng đến hoạt động kinh doanh bình thường của công ty được đầu tư và chịu trách nhiệm là công ty chứ không phải người sáng lập.
Tuy nhiên, khi cấu trúc này được cục hóa vốn nhân dân tệ, dần dần xuất hiện hai sự thay đổi: đầu tiên là bỏ qua tiền đề “không gây tổn hại cho hoạt động kinh doanh bình thường của công ty”, việc thực hiện điều khoản mua lại không còn xem xét ảnh hưởng đến hoạt động của công ty. Thứ hai là tăng thêm trách nhiệm “vô hạn chịu trách nhiệm cá nhân”, khiến cho bên mua lại chuyển từ công ty sang cá nhân người sáng lập. Và đó là “vô hạn chịu trách nhiệm”, bất kể bạn có bao nhiêu tiền trong tài khoản, bạn phải cam kết trả toàn bộ. Cả hai điều này cộng lại, xuyên thủng lớp bảo vệ ban đầu được sắp đặt kỹ lưỡng cho công ty và người sáng lập.
Chính vì vậy mà những người khởi nghiệp mới phát biểu: "Các điều khoản mua lại được ký trước đây giống như một thoả thuận quý ông, hầu như không bị kích hoạt; nhưng bây giờ các điều khoản mua lại được ký đều giống như một thanh gươm chịu trách nhiệm treo trên đầu, nhà đầu tư thực sự nghiêm túc với bạn."
Đối tác nước ngoài của Hua Ying Capital, ông Qiu Zhun, giải thích rằng ngoài các điều khoản mua lại rất thoải mái, thung lũng Silicon còn có một hệ thống hoàn chỉnh để hỗ trợ và đảm bảo an toàn cho các nhà khởi nghiệp.
Điều đầu tiên là không thực thi giao thức cạnh tranh, đây là sản phẩm điển hình của California. (Ví dụ, nhiều cố vấn kỹ thuật rời khỏi DeepMind để khởi nghiệp mô hình lớn không bị truy cứu, nhưng có thể bị kiện ở các tiểu bang khác.)
Điểm thứ hai là giao thức đầu tư (Term Sheet) được đơn giản hóa rất nhiều. Mục đích là để đẩy nhanh quá trình ra quyết định và thực hiện đầu tư bằng cách cung cấp một khuôn khổ ngắn gọn và rõ ràng về các điều khoản và điều kiện để tránh các chi tiết pháp lý quá phức tạp của giao thức đầu tư được ký kết cuối cùng (SPA). Quỹ Zhen đã đưa ra một lá thư ý định đầu tư "một trang" rất phổ biến, đây thực sự là một sự phát triển của Bảng thuật ngữ Thung lũng Silicon, đã dài 1-2 trang ngay từ đầu.
Thứ ba là các dự án sớm hoàn toàn sử dụng giao thức SAFE trái phiếu chuyển đổi theo tiêu chuẩn mà YC đưa ra, cho phép các công ty khởi nghiệp nhận được vốn mà không cần xác định ngay lập tức giá trị công ty, các nhà đầu tư sau này có thể chuyển đổi nó thành cổ phần.
Thứ tư là thay đổi cơ chế quản lý rủi ro của Wall Street và chào đón nguy cơ (venture).![]()
Điều này cũng là sự khác biệt cơ bản giữa hai hệ thống đầu tư Silicon Valley và Wall Street:
Cơ chế kiểm soát rủi ro tại Wall Street càng cẩn trọng hơn, dựa vào việc xây dựng mô hình, dự báo tài chính, điều khoản nghiêm ngặt để tránh rủi ro, đảm bảo an toàn đầu tư và lợi nhuận ổn định, đặc biệt là trong lĩnh vực PE.
Là một trung tâm công nghệ, Thung lũng Silicon chú trọng đầu tư mạo hiểm. Các nhà đầu tư mạo hiểm ở Thung lũng Silicon thường tin rằng một khi sự gia tăng của một công ty khởi nghiệp có thể được mô hình hóa và tính toán, nó sẽ mất đi giá trị sáng tạo của nó. Họ sẵn sàng chấp nhận rủi ro cao hơn để hỗ trợ các công ty sáng tạo, đặc biệt là các công ty công nghệ giai đoạn đầu, có tiềm năng chuyển đổi các ngành công nghiệp và mang lại lợi nhuận khổng lồ. Triết lý ở Thung lũng Silicon là trong khi hầu hết các dự án có thể thất bại, một khi dự án thành công, phần thưởng sẽ bù đắp nhiều hơn cho tất cả các rủi ro. Do đó, Thung lũng Silicon sẵn sàng "đặt cược" vào tương lai của sự đột phá công nghệ và phản ánh niềm tin lâu dài vào đổi mới công nghệ với khả năng chấp nhận rủi ro cao hơn.
"Nhưng cơ chế này không phải là một ai đó nghĩ ra từ hư không, cũng không phải là một thiên thần thực sự từ trên trời rơi xuống." Qiu Zhun nói: "VC cũng cần có lợi nhuận tài chính. Từ góc độ của mô hình TradFi, VC có thể có vẻ hơi khác thường, nhưng nguồn gốc thực sự của nó có thể được truy ngược về sự phát triển của ngành công nghiệp máy tính ở Thung lũng Silicon. Tính chất tăng trưởng và tái đầu tư mức chỉ số của ngành công nghiệp máy tính đã thúc đẩy sự nổi lên và giá trị của VC."
Vậy có vẻ trong một số mức độ, phong cách đầu tư trong vài năm gần đây tại Trung Quốc gần với cách làm của Wall Street hơn, hoặc có thể nói là nội bộ đã tiêu thụ vai trò rủi ro cao của Silicon Valley. Nhà đầu tư theo dõi kiểm soát rủi ro và cơ chế thoát, ưu tiên đảm bảo lợi nhuận, theo đuổi lợi nhuận ổn định, thay vì cố gắng chiến thắng trong rủi ro.
2 ** Thậm chí được các doanh nhân sử dụng để "chống lại" các nhà đầu tư **
Tuy nhiên, dù thế nào đi nữa, điều khoản mua lại đảm bảo cũng được sử dụng để bảo vệ nhà đầu tư trong Nhận thức chung. Nhưng ở thung lũng Silicon, nó cũng có thể trở thành công cụ chống lại nhà đầu tư của các công ty khởi nghiệp.
Tháng trước, một kỳ lân ở Thung lũng Silicon có tên Bolt đã dàn dựng một vở kịch như vậy: công ty có kế hoạch đóng một vòng tài trợ mới trị giá 450 triệu đô la với mức định giá 14 tỷ đô la. Giám đốc điều hành thông báo rằng nếu các nhà đầu tư hiện tại không chấp nhận mức giá 30% từ vòng định giá trước đó, Bolt sẽ bắt đầu điều khoản "Trả tiền để chơi" để mua lại cổ phần của họ với giá cực thấp 1 cent mỗi cổ phiếu.
Pay to play là một hệ thống đặc biệt trên thị trường vốn ở Mỹ, yêu cầu các nhà đầu tư hiện tại phải tiếp tục đầu tư trong vòng tiếp theo để duy trì phần trăm cổ phần của họ, nếu không họ sẽ mất quyền chống pha loãng, quyền tham gia tài chính trong tương lai, ghế hội đồng quản trị và vị trí cổ phiếu ưu đãi.
Thông báo của Bolt khiến gần như tất cả các nhà đầu tư cũ đều rơi vào tình trạng đau đầu: Một mặt, họ không muốn tiếp tục đầu tư vào Bolt với giá 140 tỷ đô la Mỹ, mặt khác, họ cũng rõ ràng biết rằng nếu họ không tham gia, điều đó có ý nghĩa gì. —— Việc mua lại cổ phần luôn bảo vệ các nhà đầu tư, dưới sự che chở của Pay to play, trở thành lá bài mà các doanh nhân nắm giữ trong tay.
The proportion of investment protocols containing "Pay to play" clauses has been increasing year by year since the second quarter of 2021, reaching 8% in the first quarter of 2024, according to data compiled by the well-known US law firm Cooley. "This previously rare clause is becoming increasingly popular".
Thoạt nhìn, Trả tiền để chơi có vẻ phản trực giác. Các nhà đầu tư cũ đã cung cấp vốn sớm cho công ty, vậy tại sao nó lại duyên dáng như vậy khi bị "rửa trôi"? Nhưng khi bạn quay trở lại trung tâm của việc theo đuổi rủi ro của Thung lũng Silicon, nó lại có ý nghĩa.
Bởi vì Pay to play không chỉ đơn giản là loại bỏ một số nhà đầu tư, mà là để họ có một lựa chọn: tiếp tục đầu tư và hỗ trợ công ty, hoặc từ bỏ việc tham gia tiếp theo. Nếu nhà đầu tư không muốn tiếp tục đồng lòng với công ty khởi nghiệp và chia sẻ rủi ro, họ sẽ phải chịu thiệt hại từ việc pha loãng cổ phần. Ngược lại, từ góc độ của một số nhà đầu tư, họ cũng không còn tin tưởng vào triển vọng của công ty, mặt tài chính đã coi đây là một khoản đầu tư thất bại. Việc mua lại cổ phần cũng có thể thu hồi lại một phần vốn, cũng như là một cách cắt lỗ.
Vì vậy, đất đai khác nhau sẽ tạo ra các công cụ khác nhau để phù hợp với các quy tắc khác nhau, để mọi thứ hoạt động hài hòa.
3 Dưới sự lo ngại về bong bóng, một số khe nứt đã xuất hiện
Có thể Thung lũng Silicon tự tin, hài lòng, và thậm chí có một chút màu sắc Utopia? Hoặc đã có người bắt đầu ngửi ra những lo lắng ẩn sau bề ngoài rực rỡ?
Đằng sau việc OpenAI thu hút vòng đầu tư mới với ước tính giá trị 100 tỷ đô la, thì thung lũng Silicon cũng đang trải qua sự thay đổi âm thầm.
Cho đến nay, các công ty mới nổi như OpenAI không định giá hoặc tài trợ dựa trên khả năng sinh lợi truyền thống hoặc hiệu suất tài chính, mà dựa trên kỳ vọng về tiến triển AI trong tương lai, đặc biệt là Trí tuệ nhân tạo tổng quát. OpenAI sử dụng một cấu trúc độc đáo kết hợp giữa tổ chức phi lợi nhuận và công ty con thu lợi nhuận để thu hút vốn đầu tư bên ngoài cho nghiên cứu và phát triển AI đắt đỏ, đồng thời hạn chế lợi nhuận cho nhà đầu tư cho đến khi đạt được các mốc quan trọng của AGI.
Tuy nhiên, hành động của OpenAI lần này đã tiết lộ một số tín hiệu không an toàn. Theo bài viết 'Why OpenAI Needs an IPO' trên 'The Information', mặc dù giá trị và doanh thu của OpenAI đều ấn tượng, nhưng tình hình lợi nhuận không được lạc quan, dự kiến sẽ lỗ hàng chục tỷ đô la Mỹ trong năm nay. Dịch vụ đám mây, GPU, đào tạo mô hình và chi phí nhân viên rất đắt đỏ, trong khi công ty khó có thể tạo ra nhiều thu nhập trong thời gian ngắn, việc niêm yết trở thành lựa chọn gấp rút của họ.
此外, Sau khi vừa tiếp tục dẫn đầu một vòng tái mua cổ phần nhân viên với giá trị ước tính 86 tỷ USD, Thrive Capital lại tiếp tục dẫn đầu một vòng gọi vốn mới. Thông thường, các công ty công nghệ tăng trưởng cao sẽ thu hút các nhà đầu tư theo lệnh long tham gia, và việc cùng một nhà đầu tư tiếp tục dẫn đầu có thể có nghĩa là các nhà đầu tư khác đang giữ thái độ thận trọng đối với định giá hiện tại. Gọi vốn nội bộ thường được coi là một tín hiệu cảnh báo, cho thấy công ty có thể gặp khó khăn trong việc thu hút các nhà đầu tư mới. Mặc dù OpenAI dẫn đầu về công nghệ, nhưng tính khả thi trong dài hạn của mô hình kinh doanh và khả năng sinh lời của nó vẫn chưa rõ ràng, và do đó, thị trường đang bắt đầu đánh giá lại mô hình đầu tư này có định giá cao và rủi ro cao.
Gần đây, việc "Đảo ngược mua lại" liên tục diễn ra ở thung lũng Silicon cũng là sản phẩm của tình trạng này.
Nhiều công ty con ngựa một sừng vô hạn trong lĩnh vực trí tuệ nhân tạo đều bị các công ty lớn mua lại theo cách Đảo ngược. Character.AI, Inflection, Adept và Covariant gần đây đã được sáp nhập thông qua việc cấp phép công nghệ và thu hút nhân tài. Dường như các nhà đầu tư đã không thể chờ đợi khi những công ty này dù có giá trị định giá cao, có công nghệ và sản phẩm nhưng trong tình hình không thể tìm thấy con đường lâu dài để có lãi.
Cũng có vẻ như thung lũng Silicon cũng nhận ra vấn đề về bong bóng, nhưng họ có vẻ quan tâm đến việc khi âm nhạc phải dừng lại, thì để nó dừng lại một cách đẹp đẽ cũng rất quan trọng.